公司亮点
　　(一) 成立于2010年，公司是快速增长的现制饮品企业，主要销售果茶饮品、奶茶饮品及咖啡喝其他饮品。按2023年商品销售额（GMV）和截止2023年底门店数量计算，公司均是中国最大的大众现制茶饮店品牌，亦是全价格带下中国第二大现制茶饮店品牌。2023年公司GMV为192 亿元（ 人民币， 下同），占中国大众现制茶饮店市场约18%市场份额。截止2024年9月公司的门店数量为9,778家。 以GMV计算，“古茗”品牌在中国现制茶饮市场的市占率为4.8%。
　　(二) 公司采取加盟模式开设并运营门店。2023年，加盟商单店利润达37.6万元，经营利润率为20.2%，同期市场平均茶饮店单店利润率为<15%。特别在四线及以下城市，2023年的单店经营利润为38.6万元。截止2024年9月，在开超过两年的加盟商中，平均每个加盟商经营2.9家门店，71%的加盟商经营两家或以上门店。四线及以下城市门店数量占比24%。
　　(三) 公司利用产品研发能力，定期推出新品，保持产品吸引力。
　　于2011年-2024年9月，分别推出94款、82款、130款及85款新品。公司通过线上社交媒体平台及线下营销渠道触及消费者，或通过品牌联名活动扩大知名度和提升GMV。公司的小程序注册会员人数超过1.3亿名，2023年全年平均季度复购率达到53%，行业平均为低于30%。
　　行业前景
　　根据灼识咨询报告，中国现制茶饮店市场的GMV从2018 年的702亿增长至2023 年的2115 亿元，CAGR 24.7%。虽然2024 年现制茶饮店市场的增长有所放缓，随着消费开支的预期增长，预计茶饮店的GMV 仍将于2028 年进一步增至5193 亿元，2024-2028 的CAGR 为 19.2%。预计中国大陆人均现制茶饮品年消耗量从2023年的11 杯增长值2028 年的26 杯以上，其中增长主要来自于低线市场机遇。据统计，按城市线级划分，预计2024-2028 年现制茶饮店市场的GMV 的 CAGR 为一线和新一线城市分别为14.5%和15.5%；二线及以下城市为21.2%，底线城市的增长率高于全国平　　均。按价格带划分，预计 2024-2028 年高价/中端/平价现制茶饮店的 CAGR 分 别为9.4%/20.8%/20.1%，中端价格带的茶饮店增长最快。按2023 年GMV 和门店数量计，古茗都是中国最大的中端现制茶饮店品牌，拥有17.7%市场份额。从竞争格局来看，按GMV 计算，2023 年前五大现制茶饮品店品牌的市场份额总和为46.8%，2020 年前五大占据38.5%的市场份额，显示行业持续整合中。古茗以192 亿元的GMV，以及9001 家门店量位列现制茶饮店品牌第二位。
　　公司经营
　　公司收入主要来自于向加盟商销售商品及设备，以及加盟管理服务费。由于加盟店数量增加，以及销售GMV 增加，公司总收入从2021 年43.8 亿增至2023 年的76.8 亿元。公司主要经营成本为销售商品和设备的成本，以及提供加盟管理服务的成本。过去三年公司毛利率保持稳定在30%-31%之间。销售开支比率维持在4.2%-4.5%之间；行政开支比率在2.8%-3.2%左右。净利润从2021 年的2,000 万增加至2023 年的10.6 亿元。剔除非经营开支后，经调整净利润从7.7 亿增加至14.6 亿元。净利润提升的最大驱动力为加盟商、新开门店以及GMV的增加。古茗的加盟门店从2021 年的5,694 加增加至2023 年的9,001 加，截止2024 年9 月门店数量进一步增至9,778 加，其中二线及以下城市的门店数量最多，占比约80%。截止2023 年12 月，公司38%的门店位于乡和镇，数量显著高于其他同业。公司相信二线及以下城市将是未来中端现制茶饮店GMV 增长的主要驱动力。另一方面，受到国内消费增长动力不足的影响，公司2024 年前三季度单店GMV 额、售出杯数、日均订单数等有所下降。
　　资产负债表方面，2023 年底总资产为51.5 亿，应收账款7000 万，应收账款周转天数约2.6天。公司无银行有息借款。2023 年底账上现金共25.5 亿元。2023 年经营现金流15.7 亿元，自由现金流11.0 亿。
　　估值水平
　　我们选取港股茶饮企业同业进行对标，包括奈雪之茶（2150 HK）、茶百道（2555 HK）；餐饮集团海底捞（6862 HK）、九毛九（9922 HK）等。估值方面，公司招股价对应2023 年市盈率16.9-19.3 倍，市帐率为31.3 – 35.8 倍，公司经营指标与同业茶百道（2555 HK）相仿，但估值稍高于茶百道。
　　保荐人往绩
　　此次保荐人是高盛和瑞银集团。2024 年高盛共参与保荐2 个项目，首日表现1 平1 涨；2025年高盛参与保荐1 个项目，首日上涨；2024 年瑞银集团参与保荐5 个项目，首日表现3 涨1跌1 平。
　　市场氛围
　　今年年初至今港股新股市场表现分化，累计上市8 只新股，首日破发率达 37.5%，平均首日下跌3.9%，但布鲁可（325 HK）上升首日大涨40.9%，累计至今上涨61.6%。
　　申购建议
　　古茗此次发行，已经获得五家基石投资者认购，包括腾讯旗下公司Hung River Investment、专注投资消费领域（媒体、娱乐及教育）、医疗保健等的私募股权公司LVC、投资基金Long-Z Fund I 等。基石投资者共认购7,100 万美元，约占已发行总股本2.7%。年初至今港股投资氛围良好，有利于新股上市。考虑到近期国内消费复苏缓慢，以及公司2024 年前三季单店业绩略微下滑，我们给予古茗控股（1364 HK）69 分，评级为“中性”。
　　风险提示
　　（1） 国内消费疲弱风险；（2）现制茶饮料市场竞争风险；（3）加盟模式管理风险。