【投资要点】
　　公司公布25H1 业绩。25H1 收入56.6 亿元/+41.2%；毛利17.9 亿元/+41.0%；经调整利润10.9 亿元/+42.4%，主要调整项为5.6 亿元金融负债公允价值变动收益；经调整核心利润11.4 亿元/+49.0%。
　　收入及单店拆分：1）商品设备销售/加盟管理服务/直营店收入各45/12/0.08 亿元，同比+42%/+39%/+14%。25H1 总GMV 达141 亿元/+34.4%；单店月均GMV 达22.8 万元/+20.6%；单店日均售出杯数439 杯/+17.4%。
　　毛利率持平，费率优化。25H1 毛利率31.5%/-0.1pct，经调整利润率19.2%/+0.2pct ； 销售/ 管理/ 研发/ 财务费率分别-0.02/-0.4/-0.65/+0.3pct。
　　25H1 末门店数11179 家/+17.5%，新开店1570 家/+105.2%，闭店305 家，开店提速主要系茶饮市场复苏、上半年调整门店扩张战略以及为加盟商拓店推出优惠政策（首年投入门槛降至23 万元、分期支付设备费用和加盟费等）。其中二线及以下的门店占比81%/+2pct，乡镇门店占比43%/+4pct。期末加盟商数量5875 个/+22%，带店率1.9家。
　　上半年共推出52 款新品，其中咖啡品类上新16 款，配备咖啡机的门店数达8000+，6 月官宣吴彦祖为“咖啡品质合伙人”。小程序注册会员人数达约1.78 亿名，Q2 季度活跃会员数约5000 万名。
　　自有冷链仓储及物流体系行业领先。截至25H1 末公司共22 个仓库，冷库库容超6.1 万立方米，362 辆自有运输车，约75%的门店在仓库150 公里半径内，约98%的门店可接受两日一配的冷链服务，仓到店的配送成本占GMV 比例小于1%。
　　【投资建议】
　　预计全年单店/同店销售高速增长，同时参考上半年开店情况，预计25-27 年公司归母净利润分别26/25/30 亿元，对应PE 分别18/19/16 倍；经调整净利润21/26/31 亿元，同比增长38%/22%/18%，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　【风险提示】
　　同店表现不及预期；
　　开店速度不及预期；
　　餐饮品牌竞争加剧等。