2026年开店数量至少有望维持2025年水平,北方市场开店进展将验证长期开店空间。我们预计公司2026年净开店数量在3000-3500家,维持2025年的开店水平。核心逻辑在于,极高的加盟商筛选比例+加盟市场每年持续涌入的创业者,意味着对古茗这种优质“创业卖铲人”而言,完全不缺加盟商客户。同时,我们观察到2025年古茗在浙江、福建等老区域实施门店加密后,同店依然可以维持双位数增长,这反映出公司在传统优势区域的开店密度仍有提升空间。此外,公司近期推出新的加盟开店政策,5月1日前针对新商开店减免加盟费,并为老商优化、开大店提供补贴,预计有望进一步激发加盟商开店热情。更为重要的是,作为南方市场优势品牌,公司于2025年四季度开启北方省份拓店,目前已在河北、陕西、河南开放加盟并取得良好成绩,若2026年公司在北方市场延续良好拓店趋势,则我们认为公司于国内市场4W家门店的开店目标完全可期。
2026年同店GMV增长可能好于市场超预期。我们认为公司2026年同店GMV存在清晰的增长路径，增速预计在-5%~+5%：1）虽然外卖补贴退坡可能带来中个位数的出杯量下滑，但考虑到公司已于2025年在部分地区试点早餐业务，若2026年早餐场景在全国门店顺利开展，将有望带来可观增量；2）25年以来，公司陆续推出咖啡、炖品等系列爆品，其中咖啡占门店销量已超过双位数，木薯炖奶则成为市场爆品，均为同店GMV增长贡献可观增量。我们此前在公司深度报告中亦强调，古茗在新品研发迭代上较同业具明显优势，2026年公司预计仍将持续推出高单价新品，从而驱动杯单价上行，抵消出杯量下滑的影响；3）从外部因素看，考虑阿里此前官宣2026年将为争夺即时零售市场份额继续投入大量资源，预计外卖补贴退坡幅度将好于市场预期。
投资建议：考虑2026年开店及同店预期上修，我们上调盈利预测。预计2025-2027年经调整归母净利23.2、29.9、39.0亿元，对应经调整净利口径后的PE各为26.9X、20.3X、16.0X，维持“推荐”评级。
风险提示：外卖补贴退坡后单量下滑超预期的的风险；咖啡、早餐等新品推广进展低于预期的风险；新省份门店拓展低于预期的风险。