1H25 业绩符合我们预期
　　公司公布1H25 业绩：持续经营业务收入同增7%至68 亿元，期内溢利同增6%至9.1 亿元（若考虑已剥离业务在1H24 的亏损，同增21%），业绩符合我们预期。公司宣派中期股息每股18 港仙，对应派息率约50%。
　　跑步及儿童品类带动主品牌良好增长。特步主品牌1H25 收入同增5%至61亿元，其中儿童品类表现好于成人，线上收入实现双位数同比增长，贡献主品牌收入的30%+。公司聚焦跑步战略，以专业影响大众，跑步品类1H25销售实现双位数同比增长，特步主品牌在2025 年厦门、无锡、兰州马拉松赛事中位居破三跑者及完赛跑者穿着率的榜首。公司持续推进渠道优化提升，加快布局购物中心和奥莱渠道，上半年成人店铺净关22 家至6,360家，儿童店铺净关20 家至1,564 家。
　　Saucony 和Merrell 成为第二成长曲线，规划逐步加大投入。专业运动分部（Saucony 和Merrell）1H25 收入同增33%至7.9 亿元，贡献公司收入的11%。Saucony 继续打造高端运动形象，加强体验式零售布局，丰富服装及生活类产品矩阵，6 月末国内门店数达155 家，管理层规划适度加快线下渠道布局，并优化线上品牌定位。Merrell 聚焦越野、徒步和溯溪核心产品，专注线上渠道发展。管理层计划在2026/27 年逐步加大Merrell 投入。
　　利润率基本持平，提前备货致库存有所提升。1H25 公司毛利率同比微降0.1ppt，其中特步主品牌毛利率同降0.3ppt，主要因线上渠道竞争激烈及儿童业务占比提升；专业运动分部毛利率同降1.6ppt，主要因服装业务占比提升。期内销售费用率同增1.5ppt，主要因线上业务相关的平台费用及物流成本增加；管理费用率同降0.8ppt，主要因股份支付开支拨回及员工成本减少，其他收入3.5 亿元（vs. 1H24 2.6 亿元），持续经营业务期内溢利同增6%至9.1 亿元（若考虑已剥离业务在1H24 的亏损，同增21%）。截至6 月末，公司存货周转天数较年初增加23 天至91 天，主要因特步主品牌在下半年马拉松旺季前备货和Saucony 新开门店备货。
　　发展趋势
　　特步主品牌7 月销售表现环比改善，但8 月仍有不确定性。管理层维持公司全年收入实现同比增长，净利润同比增长10%+的指引。
　　盈利预测与估值
　　基本维持公司2025/26 年EPS 预测0.50/0.55 元不变，当前股价对应11/10倍2025/26 年市盈率，维持跑赢行业评级。考虑行业估值有所提升，上调目标价5%至7.23 港元，对应13 倍 2025 年市盈率，有18%的上行空间。
　　风险
　　行业竞争加剧，终端零售环境不及预期，渠道转型不及预期。