4Q 至今流水增速符合预期；
　　预计26 年的整体收入增速与25 年趋同，特步仍将维持个位数增长、索康尼维持双位数增长；
　　维持盈利预测与买入评级，维持8.15 港元目标价，对应14 倍2026 年P/E。
　　4Q 至今流水增速符合预期：1）我们预计特步品牌双十一线上流水同比略有增长，折扣基本持平，没有进一步加深。同样因为在当前的大环境下，折扣进一步下探并不一定会带来更高的销量。保折扣、维护品牌价值理应是更好的选择。2）4Q 至今，我们预计特步品牌全渠道流水整体略微增长，其中线上增速略快于线下。索康尼品牌因公司在今年的2Q 以及3Q 的整改之下，至4Q 逐步兑现增长预期，线上增速恢复良好，预计线下双位数增长。
　　3）我们预计25 年全年，特步主品牌将实现个位数增长，索康尼因基数较低，预计会实现20%-30%的增长；利润端预计将实现10%-15%的增长。
　　特步品牌门店还是持续升级当中，当前特步新形象门店占比已超70%，未来将继续推新九代店和领跑店的升级，并加快奥莱渠道的布局。在高端奥莱一楼主要以直营模式开设领跑门店（200+平米）展示高端跑步形象，以跑步产品为主；并在普通奥莱推出精选门店（600-800 平米），供应全品类。特步四季度赞助西安、长沙、郑州等大型马拉松赛事，专业跑步品牌形象的持续曝光有望带动冠军跑鞋家族销量翻倍。同时，特步也不断拓宽跑鞋产品矩阵，完成从竞速到缓震与越野跑的更宽覆盖，并进一步丰富价格带。
　　展望26 年，索康尼将继续扩充产品品类，尤其是服装类产品，除功能性之外，索康尼未来也会更多的向休闲、通勤类产品扩张。相关团队早在两年前就已设置完成，25 年下半年持续推出了新品，预计26 年将会有更多的新品上市。当前索康尼服装品类占比仅为~20%，在当前良好的销售势头下，我们合理对未来的增长抱有期待。公司计划于27 年将索康尼的销售规模推至20 亿，当前来看目标达成没有压力。整体来看，我们预计公司26年的收入增速应与25 年的增长趋势趋同，分品牌来看，我们预计特步仍将维持个位数增长，索康尼维持在双位数的增长。
　　盈利预测与估值：维持盈利预测与买入评级，维持8.15 港元目标价，对应14 倍2026 年P/E：我们预计2025/26/27 年营收分别同比增长6.4%/ 6.2%/ 5.3%至144.5/153.5/ 161.6亿元，归母净利润分别同比增长13.0%/ 8.7%/ 7.1%至14.0/ 15.2/ 16.3 亿元。我们继续给予特步国际14 倍2026 年P/E，维持目标价8.15 港元不变，较目前股价仍有43%的上升空间。风险提示：特步品牌流水增速不及预期；新品牌拓展遇阻；宏观经济下行；行业竞争加剧。