投资逻辑不变。自从我们2014年7月21日首次覆盖发布《芯片生金》的报告至今，复旦微电子跑输同期恒生指数32%。然而，我们认为大的投资逻辑并未发生变化。相对较弱的股价水平主要是市场情绪和中小市值的港股科技股的系统性风险。
银行卡芯片国产化进程2016年起加速.考虑到银行对于金融安全和自身信誉的考量，我们估计2015年国产芯片金融IC卡行业发卡量大约为1亿张，对应15年所有新发金融IC卡的14%渗透率，在主流商业银业开始使用国产芯片一段时间并未发现问题后，我们预计2016年国产替代化进程将加速，对应国产芯片金融IC卡发卡量约3.5亿张和45%的渗透率。然而，一旦投资者对国产化进程有一个稳定的预期，主要芯片设计企业在对应份额上有分出高下，股价预计将提前收入确认半年（即2015年）有所表现。
国产化进程遵循从小银行到大银行.2014年整个国产芯片金融IC卡发卡量不到100万，其中复旦微电子就发行了超过40万张卡，合作伙伴包括邮储银行、上海银行、上海农商银行、重庆农商银行等多家。此外，根据公司发布新闻，2月12日中国建设银行2015年度金融IC卡招标结果正式公布，复旦微通过与捷德合作，正式成为建行金融IC卡芯片供应商。我们预计其他大银行将在春节后开始招标。总行圈定的招标名单、未来分行报送的国产芯片需求数量和各家国产芯片设计企业具体份额的确定，将有望成为催化剂。
非接触性能将是决定国产金融IC卡芯片招标份额的重要指标.根据我们和卡商的渠道调研，和其他金融IC卡芯片设计企业的交流，非接触性能将是决定国产金融IC卡芯片份额的重要指标。非接触性能包括响应时间、错误率、响应距离和兼容性。鉴于复旦微电子在2013年全国符合一卡通标准公共交通卡的市场份额约54%，公交卡也非常依赖非接触性能，我们相信复旦微电子在公交卡上的非接触性能优势将帮助公司在金融IC卡芯片领域获得强有力的份额。保守估计，我们预计15-18年，复旦微电子发货的国产金融IC卡芯片占整个行业国产金融IC卡发货量的25%/27%/29%/30%。
NFC最大受益者，但需要等待.复旦微电子是国内唯一有能力生产NFC控制器、NFC安全芯片和NFC标签的IC设计企业。尽管现在NFC相关的产品，尤其是控制器和安全芯片，仍然被以NXP为首的国外设计企业所垄断，我们认为未来NFC安全芯片和标签业务仍有机会，需要等待一些时间。NFC安全芯片主要取决于运营商对于国产芯片的测试进展和态度，标签业务取决于Apple何时开放P2P功能。保守谨慎起见，我们模型估计NFC相关业务在15年不到1%的收入贡献，所以NFC机会更像是一个免费看涨期权。
与小米合作公交卡业务运营平台。复旦微电子开发并承担平台运营的小米公交卡业务已于15年1月在上海正式上线运营，用户可通过NFCOS平台进行空中发卡、空中充值和刷手机进站。对于复旦微最大的意义并不在于持续但现在来看仍非有限的运营收入，而在于又一个渠道验证复旦微在NFC和非接触领域的强大技术实力。小米对于供应商和合作伙伴苛刻的标准增强了我们对于复旦微在金融IC卡芯片份额的信心。
上调至买入评级。考虑到15年比之前预期略慢的行业国产金融IC卡芯片渗透率，单价压力和NFC相关产品仍需等待，我们将EPS预测从14年的0.25元下调到0.23元（同比下滑11%），从15年的0.31元下调到0.28元（同比上升22%），从16年的0.43元下调到0.39元（同比上升37%）。考虑到市场情绪可能仍然一般但我们对复旦微金融IC卡业务的信心增加，我们维持14年25倍、15年20倍，16年15倍的估值。考虑到盈利预测下调，我们从目标价7.8港币下调至7.3港币，对应41%的空间，我们上调评级到买入。