2020年四季度净利润增幅回升，不良率小幅上升
管理层认为净息差的单边趋势减弱
维持“买入”评级
相比2020年三季度，净利润增幅回升，不良率小幅上升1）2020年，拨备前利润同比增长4.4%，股东净利润同比上升1.2%，对比首三季度股东的净利润同比下降。净利润增速主要是由于资产减值损失的变化。2）2020年全年净息差2.15%，对比2019年下降15个基点，部分原因包括LPR的连续下调。由于绝大多数对公贷款已经完成了向基于LPR的过渡，来自政策上的净息差压力现已有所减轻。3）2020年四季度资产质量大致稳定，但仍然面临一些压力。2020年四季度的不良贷款余额按季环比增长约3.0%，不良贷款率从2020年三季度末的1.55%微增至2020年年末的1.58%，预计主要由对公贷款不良率上升带来。另外，公司拨备覆盖率在四季度有所下降。
管理层讨论
1）净息差：管理层认为资产端收益率有所企稳，但另一方面，管理层认为负债端成本刚性可能持续影响净息差。因此2021年净息差单边趋势性变化可能不再明显，净息差的变化取决于各家银行的管理能力及资产负债结构。2）资产质量：此前工商银行管理层认为，由于关注贷款率下降以及餐饮/旅游/交通行业的复苏（这些行业遭受疫情的影响最严重），叠加较快的2021年GDP增速预期，整体资产质量有望保持稳定。管理层表示将力争资产质量早日实现稳中向好。
维持“买入”评级
工商银行目前估值约为5.01倍2021年预测市盈率或0.56倍2021年预测市净率。公司估值不高，港股股价相对于A股有一定折价（图5），存在交易性机会。小幅调整公司2021年和2022年预测普通股股东净利润（图2）。公司为行业龙头，业绩表现较为稳定，基于估值维持“买入”评级。目标价维持6.35港元，相当于约0.66倍2021年预期市净率，相当于过去5年平均市净率折让约10%。主要推动因素：资产质量上升趋势，净息差扩张。主要下行风险：资产质量下降趋势，净息差压力。