零售战略显效，资产质量向好
　　工商银行1H21 归母净利润/营收/PPOP 同比增长9.9/4.3/5.6%，较3M21上升8.4/1.1/2.7 个百分点，主要由信用成本同比下行驱动。鉴于公司归母净利润同比增速修复，零售战略显效，我们预测2021/2022/2023 年EPS为人民币0.94/0.99/1.05 元（前值：0.94/0.99/1.04 元），预计2021 年BVPS为8.16 元，对应0.45 倍2021 年预测PB。可比公司2021 年Wind 一致预期PB 均值0.40 倍，公司行业龙头地位稳固，应享受估值溢价，我们给予公司0.60 倍2021 年预测PB，目标价5.90 港币。维持“买入”评级。
　　信贷稳步投放，对公支持实体，零售存款亮眼
　　6 月末总资产/贷款/存款同比增长6.1/11.2/6.1%，较3 月末变动-1.0 个百分点/持平/-1.0 个百分点。2Q21 新增对公贷款/零售贷款占比60/40%。对公强化实体支持力度，1H21 制造业贷款、中长期贷款占比持续提高。6 月末零售存款/零售活期存款同比增加8.3/11.8%，“第一个人金融银行”战略取得成效。1H21 净息差较1Q21 下降2 个基点；生息资产收益率/计息负债成本率较2020 年下降8/4 个基点；6 月末存款占总负债的比例较2020 年末上升0.2 个百分点至81.9%，负债端结构优化。
　　第一个人金融银行战略显效
　　工商银行推进第一个人金融银行战略，通过GBC（政务+产业+消费）三端联动，发挥“大资金流量”优势，提升资金留存率。1H21 末C 端重点场景获客约1,800 万人，6 月末零售客户同比增加4%至6.9 亿户，AUM 同比增加7%至人民币16.6 万亿元。1H21 中间收入同比增加0.5%，结算/个人理财及私行/托管收入同比增加8.6/7.1/12.2%。6 月末私行客户同比增加17.1%，AUM 同比增长8.1%；银行卡、担保等收入在减费让利下同比减少。
　　资产质量明显改善，信用成本同比下行
　　6 月末工商银行的不良率、拨备覆盖率分别为1.54%、192%，较3 月末下降4 个基点、上升9 个百分点，关注率较2020 年末下降28 个基点至1.93%。
　　2Q21 年化不良生成率较1Q21 下行0.3 个百分点至0.7%。2Q21 年化信用成本同比下行0.15 个百分点、较1Q21 下行0.03 个百分点至1.29%。6 月末资本充足率、核心一级资本充足率分别较3 月末持平和下降0.39 个百分点。6 月末风险加权资产增速低于贷款和资产增速，彰显资本节约成效。
　　风险提示：经济下行持续时间超预期，资产质量恶化超预期。