达势股份24 年收入43.14 亿/yoy+41.4%，归母净利润0.55 亿/同比扭亏，收入/利润表现均超我们预期（收入40.8 亿；归母净利0.24 亿）。24 年经调整净利润1.31 亿/yoy+1394.2%，经调整EBITDA 4.95 亿/yoy+64.1%，经调整EBITDA 利润率11.5%/yoy+1.6pct。对应2H24 收入22.73 亿/yoy+36%，经调整净利润0.8 亿/yoy+206%。公司于23 年同比高基数下延续录得同店正增长，北上成熟市场同店表现健康，新增长市场收入增速亮眼。
24 年千店目标如期达成，成本端规模效应正放大，展现出积极的增长动能。
展望长期，品牌门店向新城市渗透仍有较大空间，新增长市场门店有待加密，规模效应或持续摊薄经营和总部成本，利润弹性有望释放。维持“买入”。
连续30 个季度录得同店正增长，新增长市场动能强劲公司2024 年SSSG 同比+2.5%，北京上海成熟市场/新增长市场均录得同店正增速，高基数下公司同店表现不俗（vs2023 年SSSG+8.9%）。全年单店日均销售额13126 元/yoy+4.3%，主要受日均订单量增长驱动（24 年160单/yoy+10.3%）；受新增长市场业务不开放外送服务影响，单均金额同比-5%至82.1 元，外送业务占比同比-13.1pct 至46.1%。新增长市场表现强劲，年内贡献收入26.6 亿元/yoy+77%，收入占比同比+12.4pct 至61.8%。门店现金回报稳健，23.12.25-24.12.31 期间新开门店平均投资回报期12 个月。
开店稳步达成预期，规模效应有望持续放大
截至2024 年底，公司共经营1008 家门店（北上371 家/新增长市场637 家），年内净新开240 家（北上20 家/新增长市场220 家），如期完成1H24 门店目标指引。规划25 年开设约300 家门店，截至2025.3.14 已新开82 家/在建26 家/签约62 家。24 年毛利率72.9%/yoy+0.3pct，门店员工成本/租金及其他/折旧摊销/广告及推广开支/门店经营维护开支/其他开支占收入比分别达27.5%/9.9%/4.8%/5.0%/6.3%/3.2%，新店储备人手抬升门店人工成本占比；总部人力现金薪酬占比5.7%/yoy-1.6pct，规模效应正摊薄刚性成本。
目标价138.87 港币，维持“买入”
随网红效应回归稳态，我们预计25 年店均GMV 或有一定波动，26-27 年基数消化后有望企稳回升；预计25-27 年净开300 家/年，对应25-27 年营收为55.88/71.62/88.57 亿元。利润端考虑规模效应摊薄速度好于预期，上调25-26 年经调整EPS 25%/3%至1.44/2.35 元，引入27 年经调整EPS3.83元。参考25 年可比公司彭博一致预期2.3X PS，考虑公司品牌势能快速上升，25 年有望进入盈利弹性释放期，抬升溢价率，基于3X 25 年PS，目标价138.87 港币（前值：78.47 港币，对应2.3X 24 年PS）。
风险提示：拓店稀释同店收入；竞争加剧；门店量价测算和实际偏差风险。