报告摘要
核心观点：经营性墓园行业存在较强的进入壁垒，议价能力强，且需求β向上。
公司储备了大量墓园资产，未来业绩释放无虞，当前市值大幅低于存量资产价值，建议积极布局。
从商业角度看，经营性墓地是一门很好的生意，原因有二：（1）行政许可建立了进入壁垒，竞争是一切超额收益的敌人，逐渐收紧的行政许可为行业的企业提供了较优的经营环境；（2）商品属性决定了，价格不是购买者首要考虑因素，且从代理结构看，购买者对于服务升级有较强的需求。这两点使行业竞争有限，企业议价能力强。此外，人口老龄化+火化率提升会推升行业的长期需求。
福寿园作为行业龙头企业，具备两点竞争优势：（1）丰富的经营性墓地资源储备。
上市以来公司依托经验与资金实力，进行了大量并购，以2019-2021 年平均销售面积看，储备资源可销售超过60 年，这些资源在牌照审批趋严的背景下价值凸显；（2）公司声望与优质产品品质。低频消费+无法打广告，使得头部企业依靠产品形成的口碑价值显著，福寿园的良好口碑与名人效应是很好的获客来源。此外，管理层丰富的行业经验是公司当前优势的加分项。墓园与经营涉及较多行业Know-How，目前上市公司中仅有福寿园能够较为成功的实现外延扩张。
当下市值显著低估了公司的内在价值。在不考虑外延扩张的潜力与殡仪服务价值的情况下，公司存量墓园资产的净现值也达到了180 亿元左右，而目前公司的市值仅为110 亿元左右。我们认为行业需求景气向上，外延扩张与殡仪服务快速增长是相对顺利的事件，当下市场价格显著低估了企业的价值。
首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司2021-2023 年收入分别为25.2、29.9、34.7 亿元，同比增长8.1%、18.5%、16.3%；归母净利润7.6、9.1、10.7 亿元，同比增长6%、19.2%、17.4%；EPS 为0.33、0.39、0.46 元，对应PE 为14.8、12.4、10.5，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：（1）监管政策的风险；（2）并购进展不及预期的风险；（3）信息滞后的风险；（4）假设不达预期的风险。