核心观点
　　上半年公司继续实现店铺数量稳定增长，特许加盟收入占比提升，公司根据不同渠道的变化趋势针对性布局，门店布局更加均衡，社区门店占比显著提升。展望未来公司营收向上，店铺模型优化，同店恢复可期待，开店持续加盟，省外扩张不断验证门店复制能力；利润端短期受成本压制，预计下半年毛利率有所改善。
　　公司已经开始尝试餐桌卤味门店，有望打造第二成长曲线。
　　事件
　　公司发布 2023 年中报。
　　2023 上半年公司实现收入14.1 亿元、同增19.8%；实现归母净利润1.02 亿元、同增453.6%。董事会宣派中期股息每股本公司普通股0.12 港元，总额约为人民币2.6 亿元。
　　简评
　　开店持续扩张，不断优化升级门店网络结构。
　　分渠道来看，（1）自营：门店由1446 家增至1542 家，实现收入7.51 亿元、同增29%;（2）特许经营：门店由1983 家增至2164家，实现收入4.08 亿元、同增22%；（3）线上渠道：实现收入2.14 亿元、同比略下滑；（4）其他：实现收入4096 万元、同比基本持平。
　　分店铺类型来看，（1）交通枢纽店：门店由178 家增至224 家；（2）商圈&商业体&商超店：门店由2099 家增至2232；（3）社区店：门店由792 家增至860；（4）其他：门店由360 家增至390。
　　公司门店总数由年初3429 家增至370。
　　分区域来看，华中/华南/华东/华北/华西分别实现营业收入6.34/1.94/1.36/1.15/0.78 亿元， 分别同比30%/14%/45%/21%/20%。门店方面，华中/华南/华东/华北/华西门店数分别为1584/666/504/542/410 家。
　　原材料成本拖累毛利率，净利率因销售回暖而改善。
　　受鸭副原材料价格上涨影响，公司毛利率由去年同期的56.9%下降到52.5%。销售费用率由去年同期的42.65%下降到33.40%，管理费用率11.28%，和去年基本持平。因经济复苏和消费市场回暖，线下门店业务逐渐恢复，公司净利率由去年同期1.55%上升至7.17%。
　　聚焦年轻化+三新战略，不断提升品牌渗透率。
　　公司保持特色、持续创新，采取年轻化策略，不断聚焦新口味、新品类、新价格带“三新战略”，提升品牌渗透率。公司持续推出微辣系列和解馋超自由9.9 元引流系列单品，覆盖更多“想要解馋，但接受不了重辣”的主流人群，直击消费群体的需求，上半年微辣系列产品终端含税销售额近3 亿元。联动王者荣耀推出虾球产品，限定款新口味及游戏主题门店等，覆盖年轻消费群体深化打造虾球系列大单品，补充麻辣、烧烤口味，上半年虾球系列产品终端含税销售额超人民币1.2 亿元。中长期来看，新品和新口味不断带动公司营收增长。
　　盈利预测与投资建议：自实施加盟特许以来，公司店铺数量大幅增长，街边店和社区店模型日益成熟，加盟商拓店较为顺利。展望未来公司营收向上，同店恢复可期待，开店持续加盟，利润端短期受成本压制。考虑到成本和消费复苏力度，我们下调预测，预计公司2023/2024/2025 年收入分别为29/39/48 亿元，同比增长25%/33%/23%，净利润分别为2.10/4.20/5.42 亿，同比增长732%/100%/29%，维持“增持”评级。
　　风险提示：
　　1. 行业竞争加剧：因卤制品行业门槛有限，其他地方连锁品牌同样也具备扩张的能力，整体CR3 的市占率仍有提升空间，存在大量夫妻老婆店的竞争。若外部资本进入，投资地方中小连锁品牌扩张，将会对公司新店扩张产生不利影响。
　　2. 食品质量控制：公司产品涉及到采购、生产、运输、门店售卖等多个环节，每一个环节都要严格保障安全。
　　尤其是门店层面，易出现店员操作不规范、产品临期售卖等问题，公司需要加强管理，防止食品质量出现问题。
　　3. 开店不及预期：若一级资本扶持新品牌崛起开店，会影响加盟商信心和积极性，对公司开店影响负面。