2023H1 在消费疲弱&成本压力下，公司通过聚焦交通枢纽店、推广低价格带引流产品、主动优化门店等举措积极应对，取得稳健业绩。展望全年，我们预期公司将聚焦高势能门店实现高质量开店，全年净开超600 家店，叠加新品引流&店效恢复，下半年收入增长有望环比提速。利润端，考虑原材料价格下行以及高价库存，我们预期下半年毛利率环比持平左右，持续关注鸭副价格走势。
　　2022 年收入/净利润同比+19.8%/+453.6%。2023H1 公司实现收入14.1 亿元、同比+19.8%；实现归母净利润1.0 亿元、同比+453.6%；期间净增门店277 家至3706 家，此外公司宣派中期股息0.12 港元/股。
　　聚焦高势能点位，新品表现亮眼。分渠道，①自营：2023H1 实现收入7.5亿元、同比+29.3%，门店净增96 家至1542 家；②特许：实现收入4.1 亿元、同比+22.2%，门店净增181 家至2164 家（2022H2 收入3.6 亿元、同增1.7%，门店净增165 家）；③线上渠道：2023H1 实现收入2.1 亿元、同比-5.0%。分点位，公司把握疫后机遇，聚焦开设交通枢纽门店，同时主动优化高势能门店（迁址降租），2023H1 交通枢纽/商圈商业体门店分别净增46/133 家至224/2232 家，此外社区/其他点位门店分别净增68/30 家至860/390 家。新品方面，公司微辣/虾球系列表现亮眼，终端含税销售额分别近3 亿/超1.2 亿元，此外推出9.9 元系列产品进行价格带补充，2023H1公司新品终端含税销售额占比20%+。
　　成本上升致毛利承压，费用率管控效果明显，其他收益增厚业绩。2023H1毛利率同比-4.4Pcts 至52.5%（环比-0.8Pct），主因系原材料鸭副价格的大幅上涨，公司通过提前备货以及优化供应链抵消部分影响；销售费用率同比减少9.3Pcts，其中得益于①公司积极优化高势能门店，2023H1 直营店均租金同比-23%； ② 销售规模上升摊薄固定成本， 管理费用率减少0.1Pct，相对稳健。此外，2023H1 公司其他收益同增3267 万元，主因系汇兑收益、银行存款利息等同比增加。综合影响下，2023H1 公司净利率增加5.6Pcts 至7.2%。
　　多措并举应对经营压力，期待下半年收入增长提速。2023H1 在消费力疲弱背景下，公司非交通枢纽门店店效恢复偏弱，同时鸭副上涨导致毛利承压。面对收入&利润双重压力，公司多措并举积极应对：收入端，①聚焦交通枢纽点位，②推出9.9 元系列引流产品提升客单量。利润端，①通过精准采购、优化产品结构等举措缓解成本压力；②主动优化高势能门店。展望全年，我们预计下半年公司仍将抢占疫后拓店窗口，在巩固交通枢纽竞争优势的同时实现高质量拓店，预计全年净增门店超600家。考虑到公司新品的持续引流效果，叠加店效持续恢复，2023H2 我们预期公司收入增长有望提速。利润端，考虑鸭副价格趋势以及库存储备，我们预期2023H2公司毛利率环比持平左右，长期看公司毛利趋势向好，关注后续鸭副价格变动。产能方面，成都工厂计划于年内投产，有助于拓宽开店区域。此外，公司正在武汉打磨佐餐卤味第二品牌，有望打开长期空间。
　　风险因素：单店收入恢复不及预期；门店拓展不及预期；原材料价格上涨；行业竞争加剧；食品安全风险。
　　投资建议： 考虑到短期的其他收益增加以及成本压力， 我们调整公司2023~2025 年EPS 预测至0.10/0.17/0.21 元（原预测为0.09/0.19/0.26 元）。
　　参考可比公司绝味食品、煌上煌现价对应2024 年PE 估值20、25 倍（Wind一致预期），给予公司2024 年20 倍PE，对应目标价3.8 港元，维持“买入”评级。