事件:
　　周黑鸭发布2023 年报，2023 年公司实现营业收入27.44 亿元，同比+17.1%；实现归母净利润1.16 亿元，同比+357.1%；实现扣非归母净利润0.82 亿元，同比增加1.60 亿元。
　　投资要点:
　　强势布局重点交通枢纽，门店运营更重质量。2023 年门店数增加387家至3816 家，门店拓展较为稳健。分开店区域来看，交通枢纽门店增幅最大，周黑鸭在武汉、广州、深圳、上海等重点城市交通枢纽强势布局。具体来看，2023 年交通枢纽门店（含机场、火车站门店）为319 家，同比增加141 家；商圈、商业体、商超门店为2256 家，同比增加157 家；社区门店为845 家，增加53 家；其他门店（含地铁、客运站、校园门店）为396 家，增加36 家。分销售方式来看，直营驱动门店数量增长，加盟门店预计受到商超社区消费恢复较弱的影响，门店增速放缓。2023 年直营门店数为1720 家，同比增加274 家，带动自营门店收入增长26.89%至14.66 亿元；加盟门店为2096 家，同比增加113 家，带动特许经营收入增长13.0%至7.83亿元；线上收入3.96 亿元，同比-5.13%，预计系2022 年基数较高。
　　从门店质量来看，2023 年直营门店单店收入为85 万元，同比+7%；特许门店单店收入37 万元，同比+7%，门店收入质量提升。后续预计公司将更加注重门店质量，拓店速度将更为稳健。
　　产品价格带拓展有效提升客单数，渠道线上线下加速融合。产品端，公司为适应现有消费环境，积极纵向拓展产品价格带，横向拓展产品品类，例如推出9.9 元解馋装和39.9 元3 盒随心配等，其中14.9元及以下产品月均销额占比17%。低价格带产品占比提升使得全年客单价同比降低1.73%至56.90 元，但有效地带动了客单数实现超20%的增长。渠道端，公司加速融合线上线下渠道，到家业务发力宵夜场景，夜宵档外卖含税销售额达1.33 亿元；到店业务通过抖音、美团的引流品和代金券等吸引进店，全年GMV 近8000 万，核销率超70%。
　　成本端承压，费率优化带动盈利能力提升。2023 年公司毛利率为52.42%，同比-2.61pct，主要系受到原材料价格大幅上涨的影响。
　　费用端， 2023 年销售/ 管理/ 财务费用率分别为35.83%/11.55%/0.86%，同比-3.88pct/-1.70pct/-1.63pct，整体费用率降幅较大，预计主要系公司费用投放效率提升，且收入增长带来费用摊销降低。在收入规模增长及费率优化下，2023 年公司实现归母净利润率4.21%，同比+3.13pct。目前，原材料价格呈现回落趋势，公司毛利率有望得到修复，盈利能力进一步加强。
　　公司积极回报股东。2023 年，每股派息0.05 港元，整体派息总额约1.08 亿元，占全年净利润93.5%。此外，公司计划在2024 年3月28 日至2025 年股东周年大会期间，动用不超过4 亿港元，在公开市场购回公司股份，展现公司长期发展的决心，有效提振股东的信心。
　　盈利预测和投资评级：公司目前创新尝试锁鲜+热卤二合一的门店模式，后续有望提高门店店效。此外，原材料成本有望逐步回调，公司盈利能力得以进一步修复，因此我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026 年EPS 分别为0.08/0.10/0.13 元，对应PE 分别为21/16/12X，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）原材料供应价格波动影响公司毛利率和盈利能力；2）新店型发展不及预期；3）门店扩张不及预期；4）门店管理半径扩大所带来的管理风险；5）线上拓展不及预期。