月24 日，三生制药与辉瑞（PFE US, 未评级）就707（PD-1/VEGF 双抗）达成的全球（除中国）授权协议正式生效。根据协议，三生将获得12.5 亿美元首付款、最高48 亿美元里程碑付款及双位数分级销售分成。同时，辉瑞还将以每股25.2 港元认购三生制药31,142,500 股股份，总金额约7.85 亿港元（折合约1 亿美元）。此外，协议授予辉瑞707 中国权益的选择权；若行使，三生将获得最高1.5 亿美元的选择权费用。
　　差异化结构设计赋予707潜在疗效与安全性优势。辉瑞管理层指出，707 对比同类PD-1/VEGF 双抗具备多重差异化特征，具有潜在同类最佳的抗血管生成活性及对 PD-1 的高亲和力。基于707 的四价结构和“链式联动”（daisychaining）效应，707 可实现更优的VEGF 与PD-1 协同结合。例如，在肿瘤微环境中结合 VEGF 后，其与 PD-1 的结合强度可提升约 100 倍，或将有助于增强抗肿瘤活性并将活性集中于VEGF 水平升高的肿瘤组织，从而改善安全性和耐受性。此外， 707 的Fc 区域源于天然免疫球蛋白 IgG4，固有降低免疫激活能力，可能将减少免疫相关的不良反应。
　　辉瑞高度认可707的临床数据，对其开发前景充满信心。辉瑞管理层认为707的II 期临床入组患者接近真实世界的情况。基于I/II 期临床数据，707 有潜力成为多个适应症的基础治疗选择。三生制药在今年ASCO 上公布了707 单药一线治疗PD-L1+ NSCLC 的II 期临床数据，在34 例10mg/kg Q3W 患者中，cORR达64.7%。蜘蛛图显示多例患者的肿瘤大小持续缩小并趋于稳定，初步体现了疾病缓解的深度和持久性。辉瑞管理层指出，肺部肿瘤被迅速杀死后可能形成空洞病灶，但其CT 测量值仍会与基线比较，故单纯基于CT 测量的病灶大小变化或ORR 可能低估707 在此类NSCLC 中的真实临床获益。
　　辉瑞将快速推进707 在NSCLC 及其他实体瘤的全球III 期临床。辉瑞正在制定详细的全球临床开发计划，将评估707 单药及联用化疗、ADCs 等联合疗法的潜力。辉瑞的管线中具有与707 联用潜力的ADC 包括PADCEV (Nectin-4ADC)、sigvotatug vedotin (IB6 ADC)和 PDL1V (PD-L1 ADC)。辉瑞目标快速启动707 在NSCLC 及其他实体瘤的全球III 期临床，并计划在今年晚些时候公布部分临床方案细节。同时，辉瑞将探索707 在胸部、泌尿生殖系统及胃肠道肿瘤中的潜力。我们认为，辉瑞在45 个国家拥有超4,000 个肿瘤临床研究点，其强大的全球临床资源有望加速707 的开发进程，实现赶超。
　　维持买入评级，目标价37.67 港元。三生制药将于10 月ESMO 会议上以海报形式公布707 联合化疗一线治疗mCRC 的II 期临床数据。鉴于辉瑞快速推进707 在多个肿瘤适应症的计划，我们上调了该品种风险调整后的销售额预期。基于11 年DCF 模型，上调目标价至37.67 港元（WACC：9.99%，永续增长率：3.0%）。