收入稳步增长，亏损持续收窄
　　公司3 月9 日发布2023 年业绩：2023 年实现营收8.40 亿美元（+34%yoy），净亏损3.55 亿美元（同比收窄17%，其中归母净亏损0.97 亿美元），经调整净亏损2.98 亿美元（同比收窄17%）。我们预计2024/2025/2026 年公司归母净利润为(0.23)/2.74/6.46 亿美元，对应EPS 为(0.01)/0.13/0.30 美元，基于CARVYKTI 快速放量和生命科学收入稳定增长。我们给予公司SOTP市值637.76 亿港币，对应目标价30.04 港币，包括基于PS 估值的非细胞治疗业务估值292.15 亿港币和基于子公司比较的细胞治疗业务估值345.61亿港币，维持“买入”评级。
　　细胞治疗强劲，非细胞治疗稳健
　　1）非细胞治疗：2023 年共实现外部收入5.55 亿美元（+9%yoy），其中生命科学/CDMO/ 合成生物学分部分别为4.05/1.07/0.43 亿美元（+16/-11/+12%yoy）。2）细胞治疗：2023 年实现外部收入2.85 亿美元，占比提升至34%，包含CARVYKTI 全年销售额5 亿美元的分成，及基于美欧适应症补充申请收到的里程碑付款3,500 万美元。
　　细胞治疗：CARVYKTI 销售潜力释放中，后续增速有保障我们对CARVYKTI 的潜力预期基于其优异疗效：CARTITUDE-4 表明其可使2-4 线MM 患者实现深度持久缓解，同时LEGEND-2 五年随访结果佐证其末线治愈潜力；由于用药收益大于风险，说明书黑框警告或影响有限。后续催化包括：1）适应症拓展：美、欧2 线+适应症上市审批完成在即，其中ODAC 会议定于3 月15 日，CHMP 已于2 月23 日给出积极意见。
　　CARTITUDE-5 入组预计将于1H24 完成。2）突破产能瓶颈：与诺华合作有望1H24 起供应临床生产，比利时产能计划分别自1M24/2H24 起供应临床/商业化生产，美国/荷兰的强生设施有望提供更多慢病毒供应。
　　非细胞治疗：生命科学引领增长，承压不改未来潜力1）生命科学仍为增长主要驱动，主要受益于欧美市场的开拓以及各地生产基地效率提升；公司预计2024 年收入增长15-20%，营业利润增速快于收入。2）CDMO 短期承压于投融资寒冬、新产能折旧及服务价格波动，但优势业务病毒载体及mRNA 服务仍持续增长；公司预计2024 年收入持平。3）合成生物学持续盈利，菌株改造提升产品竞争力，2023 年固定汇率收入增速超20%；公司雨及合成生物学产品将于2024 和2025 年上市，2024 年固定汇率收入增速20-30%，经调整营业利润率稳定在4-5%。
　　风险提示：产能扩张进展缓慢、CDMO 项目数量增长放缓、西达基奥仑赛销售放量缓慢