解除合并传奇收益高于此前预期：公司预计2024 年净利润相较2023 年将有大幅增长，主要得益于：1）视作出售传奇生物（LEGN US/买入）的一次性未实现收益约32 亿美元，超过公司此前预计的20-30 亿美元（见我们此前发布的报告），2024 年内，传奇生物解除合并前的税后亏损将计入非持续经营业绩，解除后则使用权益法核算；2）蓬勃生物优先股公允价值变动相关的非现金亏损1.24 亿美元，主要来自礼新交易贡献及宏观经济改善。扣除上述两项影响后，公司2024 年非细胞业务的经调整净利润相较2023 年（5,812 万美元）保持稳定，未发生重大变化。
　　全面进入盈利区间，GCT 业务景气度复苏可期：我们认为，解除合并传奇生物后，金斯瑞的经营层面利润将更准确地反映非细胞治疗业务情况。随着GCT 领域海外投融资和BD 交易热情持续高涨，2025-26 年非细胞业务景气度有望持续边际改善，订单延续复苏趋势确定性高（1H24 蛋白/抗体药和GCT 的新签订单分别恢复至13/24 个，对比1H23 的10/21 个，2H23 的7/11 个）。我们预计，2025-26 年公司非细胞业务收入增速将复苏至20%左右，同时传奇生物指引将在2026 年实现扭亏为盈，进一步增厚利润；因此在净利润层面，2024 年起金斯瑞将全面进入盈利区间。
　　基本面复苏+投资情绪改善驱动估值修复，维持买入：情绪面上，地缘因素相关短期扰动逐步出清、创新药支付利好政策落地和优秀创新药资产加速出海，有望催化CXO 板块投资情绪企底回升。截至2025 年2 月14 日收盘，公司股价相比年内低点上涨34%，大幅跑赢同期恒生医疗指数（+19%）和恒生指数（+19%），情绪改善趋势明显。我们看好公司估值修复的巨大空间，维持买入评级和28.75 港元目标价。