事件：公司发布2024 年度业绩，2024 年实现收入65.4 亿元，同比增加6%，归母净利润7.39 亿元，同比减少13%，对应归母净利率11%，同比下滑3pct。其中24H2 收入36 亿元，同比增长2%，归母净利润4.3 亿元，同比减少13%，对应归母净利率12%，同比下滑2pct，环比24H1 增长1.4pct。
销售费用率上升、税率增加、产生汇兑损失综合导致归母净利率下滑。①销售费用率：2024 年公司销售费用率同比增加2.2pct，主要系营销费用及物流费用增加；②所得税率：2024 年公司所得税率32%，同比增加4pct；③汇兑损益：2024 年公司外汇亏损584 万元，而2023 年汇兑收益为1887 万元。
第三方：各品类均实现正增长，复合调味品增速领先，底料及速食转为正增长。2024 年收入为46 亿元，同比增长10%，其中火锅底料/中式复合调味料/方便速食分别实现收入23/7/14 亿元，同比增长6%/22%/11%，毛利率分别为49%/35%/26%，同比分别增加0.1/1.7/1.0pct。其中底料收入增长主要系牛油火锅底料和蘸料等产品优化，复调收入增长主要系小龙虾调味料新产品上市及B 端需求增加，速食收入增长主要系新品上市。
关联方：底料受价格调整影响收入下滑，复调与速食低基数下快速增长。
2024 年收入为20 亿元，同比下滑2%，其中火锅底料/中式复合调味料/方便速食分别实现收入17.5/0.65/1.55 亿元，同比-8%/+127%/+88%，毛利率分别为14%/19%/15%，同比分别-3/+0.4/-8pct。其中底料收入下滑主要系关联方销售产品价格进行了调整，复调增长主要系新品上市，速食收入增加主要系休闲零食与方便食品礼盒销量上升。
重视股东回报，维持高分红。2024 年年中/年末公司派发末期股息每股0.2825/0.395 元，2023 年分别为0/0.74 元，2023/2024 年累计分红7.67/6.57 亿元，对应分红率分别为90%/89%。
盈利预测与投资建议：颐海国际作为中国中高端火锅调味料龙头，产品品牌+销售渠道+产能供应三大维度助力公司持续成长，预计公司2025-2027年归母净利润8.5/9.6/10.8 亿元，维持“推荐”评级。
风险提示：食品安全问题；原材料及包装材料价格波动的风险；关联方扩张速度不及预期风险；生产基地建设进度不及预期风险等。