本报告导读：
　　海底捞创始人回归，期待关联方业务企稳回暖，第三方业务有望延续较快成长投资要点：
　　投资建议维 持“增持”评级。我们预计公司 2025-2027年 EPS为0.76/0.83/0.92 元人民币（前值0.76/0.83/0.93 元人民币），考虑复调行业具备长期较高的成长性，给予公司2026 年25xPE，对应目标价22.55 港元（按1HKD=0.92CNY）。
　　事件。据2025 年1 月13 日的海底捞公告，为服务于公司战略发展的董事会组成及角色调整，董事会主席及执行董事张勇任首席执行官，李娜娜、朱银花、焦德凤、朱轩宜均获委任为公司执行董事，四位。苟轶群辞任公司执行董事及首席执行官，宋青、高洁辞任执行董事。其中，苟轶群辞任首席执行官职务后，将在集团统筹推动管理流程的智能化与自动化规划，推动运营模式升级和智能中台建设，提升组织管理效率与决策性能，宋青将继续担任集团产品委员会主任一职。
　　关联方业务有望企稳回暖。25H1 关联方业务承压较大预计系海底捞经营承压和定价调整所致，预计25H2 随着海底捞经营改善，关联方业务环比有所改善。此次海底捞高管团队调整释放了积极信号，创始人回归有望进一步加速海底捞经营改善，或将直接带动颐海关联方业务的同步回暖。定价层面，关联方业务当下的利润率已经很低（25H1 降低至13+%），因此预计进一步下降空间非常有限。
　　海外、2B 业务有望驱动第三方业务保持较快成长。25H1 公司海外收入为2.66 亿元、同比+34.43%，绝对体量仍偏小，辅以泰国工厂产能爬坡、海外供应链辐射半径延伸、产品&团队本土化强化，预计25H2 及26 年都将延续较快增长。对于2B 业务，依托品牌优势、成本优势、专业B 端团队的搭建赋能，预计未来也将延续快速成长。
　　C 端业务，在没有大单品跑出的情况下，预计未来将保持相对平稳的增长。综合下来，预计在海外、2B 业务的带动下，公司第三方业务有望在未来保持相对较快成长。
　　风险提示。需求疲软、市场拓展不顺、原材料波动等。