1H25 雅迪两轮车销量879.4 万台，超2024 年同期821.1 万台，带动公司收入同比+33.1%至191.9 亿元（人民币，下同），两轮车业务已恢复正常出货节奏。
　　伴随高端化战略，期内公司毛利率同比升1.6ppts 至19.6%，创历史新高。新国标实施后，我们预计行业集中度提升，龙头有望受益，同时我们看好公司两轮车业务出海前景，上调目标价至22.63 港元，维持买入。
　　两轮车销量超2024 年同期，整体收入符合预期。1H25 雅迪收入191.9 亿元（同比+33.1%），基本符合市场预期（VA：197.2 亿元）。其中电动自行车/电动踏板车/电池及充电器/电动两轮车零部件93.0 亿/38.1 亿/57.1 亿/3.7 亿元，分别同比+49.0%/+7.4%/+40.5%/-34.8%。1H25 两轮车业务逐步恢复，期内销量已超2024 年同期，电动自行车/电动踏板车销量666.6 万/212.8 万台，合计879.4 万台（2024 年上半年：821.1 万台）。ASP 方面，电动自行车/电动踏板车同比+0.2%/-4.1%至1395 元/1790 元。
　　产品结构改善，带动毛利率创历史新高。1H25 雅迪电动两轮车及相关配件毛利率同比升2.2ppts 至18.1%，带动整体毛利率升1.6ppts 至19.6%，创历史新高；主因产品结构改善显著（期内3000 元以上产品占比升至56.5%，对比1H24 的48.4%）及平台化技术降本。雅迪坚定高端化发展战略，随着摩登和冠能系列占比提升，我们预计公司毛利率仍有提升空间。
　　1H25 销售/管理/研发费用率合计10.3%，同比-0.2ppts，净利率8.6%，同比+1.4ppts，经营活动现金流47.3 亿元（1H24：-7.0 亿元）。
　　新国标落地+出海，维持买入。新国标将于今年9 月1 日正式实施，行业进入新周期，我们预计公司作为行业龙头，技术、渠道、产品力加持下有望受益。此外雅迪在出海方面领先同行，公司预计2027 年其海外销量规模有望实现突破。考虑到新国标实施后及高端产品占比提升，我们上调公司2025-27 年收入预测2%-4%至385.1 亿/430.4 亿/469.1 亿元，并同步上调净利润1-2%至30.8/35.9/40.2 亿元。上调目标价至22.63 港元（原为 19.84 港元），对应 18 倍 2026 年市盈率。考虑到内销 “新国标”利好，及海外销售前景良好，我们看好公司中长期发展，维持买入。