城市更新领跑企业，乘政策东风迎发展机遇：“十四五”规划和2035 年远景目标建议明确实施城市更新行动，深圳相继推出城市更新条例。公司作为城市更新领跑者有望从中受益：1）旧改储备规模充足，2020H1 末占地面积4237 万平，其中粤港澳大湾区占比99%（深圳占比27.3%、广州占比36%）；2）集团化运作，专业技能员工超900 人、平均从业经验超5 年；3）20 余年发展经验丰富，业务涵盖旧城镇、旧村庄、旧厂房、烂尾楼改造等多种领域。2020H1 末土储内城市更新项目平均地价5100 元/平米，估算地价房价比12%，保障整体盈利能力。
深度布局粤港澳大湾区，城市圈红利下空间广阔：公司自深圳起家，逐步实现粤港澳大湾区及全国化布局，2016-2020 年权益销售额复合增速38%，2020 年跨越千亿，大湾区销售额占比稳定50%以上。2020H1 末总土储货值5803 亿元，其中大湾区土储建面、货值占比52%、69%，充足货量保障未来销售增长。测算粤九城2020-2030 年均住房需求5603 万平米，为2019年实际销售60.2%，叠加存量更新，区域需求仍旧可观，亦为公司销售去化提供保障。
财务状况持续优化：凭借城市更新赋能，公司土地成本控制出色，2020H1毛利率33.8%，优于主流房企。2020H1 末净负债率、剔除预收款后的资产负债率、现金短债比分别为130%、74.6%、1.2 倍，随着后续竣工结转增厚权益、销售加快降低负债，各项财务指标有望稳步改善，实现“三条红线”逐步降档。
投资建议：公司深度布局粤港澳大湾区，充足土储支撑货量供应，优质布局提升安全边际；同时作为城市更新先行者，旧改储备及运营经验丰富，有望充分受益相关政策推动，后续旧改项目转化有望逐步提速。预计公司2020-2022 年EPS 分别为0.84 元、1.07 元、1.30 元，当前股价对应PE分别为3.6 倍、2.8 倍、2.3 倍，首次覆盖给予“推荐”评级。
风险提示：1）基于需求提前释放、热点城市加码调控，若楼市再现调整，需求释放低于预期，未来存在以价换量提升需求可能，造成公司减值风险；2）若后续调控政策收紧或融资政策执行力度超出预期，将对公司规模发展产生负面影响，导致业绩表现不及预期风险；3）由于城市更新项目个性化较强且所需时间普遍超过招拍挂，公司城市更新发展过程中可能面临项目推进进度不及预期风险。