事件：邮储银行公布2023Q1 季报，实现营收882 亿，同比+3.5%，归母利润262.8 亿，同比+5.2%；不良率0.82%，较年初下降0.02pc。
业绩：息差下行，但手续费收入表现亮眼，支撑营收稳健增长。
2023Q1 营收、归母净利润增速分别为3.5%、5.2%，较年报有所下滑，但营收端表现预计仍优于同业，主要是手续费及佣金净收入表现亮眼。
1）利息净收入：Q1 同比增长1.0%，较年报略有收窄。其中，净息差为2.09%，较2022 年报下降11bps，主要是资产端受到按揭重定价影响较大（2022 年按揭贷款占比31%），而付息负债的平均付息率较去年全年下降6bps。但从单季度息差趋势来看，环比变动或小于此。
2）手续费及佣金净收入：Q1 同比增速为27.5%，与年报基本持平，主要是代理保险、信用卡、投行和交易银行等业务收入实现较快增长。
3）其他非息收入：Q1 同比下滑2.6%，少增2 亿元，其中，投资收益、汇兑净收益分别少增7.3 亿元和9.8 亿元，而公允价值变动同比多增15.1亿元。
4）成本收入比（55.9%）同比提升4pc 左右，业务管理费增11.8%，预计主要是存款吸收规模加大，邮储代理费用增加导致。
规模继续稳步增长，Q1 存款表现亮眼。
1）资产端：3 月末总资产规模达到14.7 万亿，较2022 年末稳步增长4.5%，其中Q1 贷款总额增长4125 亿（环比+5.7%，同比多增578 亿元），其中票据减少322 亿；对公贷款增长2783 亿元，主要是加大对制造业、基础设施建设、专精特新、绿色金融等领域的投放，小企业及公司贷款规模实现稳健增长；零售贷款增加1664 亿元，主要是加大乡村振兴领域信贷投入（已经建成信用村38.69 万个），个人小额贷款实现较快增长（1190 亿元）。
2）负债端：存款较2022 年末增长5257 亿元（+4.1%）至13.2 万亿，其中主要是个人存款稳步增长4773 亿（增幅4.2%），邮储银行积极优化业务结构，一年期及以下存款增长较好。此外，对公存款增长479 亿元（增幅3.6%）。
综合来看，3 月末，邮储银行存贷比为57.57%，较上年末提升近1pc，但相比其他大行80%左右的水平仍有提升空间。
资产质量：整体保持稳健、优异，不良生成率有所下降。
1）静态看，3 月末，不良率（0.82%）、关注率（0.55%）环比2022 年末下降0.02pc 和0.01pc，逾期率（0.95%）保持相对稳定。
2）动态来看，公司披露的不良生成率0.76%，较2022 年下降0.06pc，保持较低水平。
3）Q1 公司计提信用减值损失86.2 亿元，同比少提30 亿元，拨备覆盖率（381%），拨贷比3.13%，环比略有下降，但仍保持国有大行最高水平。
财富管理业务快速发展，集约化转型持续推进。
财富管理：3 月末，零售AUM 达到14.5 万亿，较年初增长约6000 亿元。
持续持续优化AUM 结构，大力为客户配置长期保障型产品，长期期交新单保费同比增长超75%；坚持布局权益基金，为更多的客户配置基金产品，权益基金占非货币基金保有规模比例超50%。客户规模方面，VIP 客户（AUM>10 万）、富嘉及以上客户（AUM>50 万）分别达到4958 万户、460 万户，较年初增长4.7%、8.1%。
1. 坚定推进集约化转型，释放组织管理效率。综合运用大数据和互联网技术，创新贷前营销触达，加强贷后管理集中运营，提升贷后管理的主动性和有效性。消费信贷作业效率较集中前提升80%，小额贷款审查审批集中以来节省人力约40%。
投资建议：邮储银行Q1 受到按揭重定价影响息差有所下行，但手续费及佣金收入表现亮眼，支撑营收增长稳健。中长期来看，公司作为“成长性”的上市国有大行，也有较大的发展空间。规模方面，当前存贷比仍较低（57.6%），未来有望继续提升，此外，资产质量保持稳健优异领先同业，安全边际较高。日前中国移动增持450 亿成为邮储银行第二大股东，一方面补充了核心资本打开未来增长空间，另一方面溢价增持也体现了投资者长期信心。目前邮储银行A/H 股23PB 仅为0.72x/0.58x，公司作为中国特色估值体系龙头标的，考虑到未来的成长性、以及且战略转型、集约化等改革持续推进，经营指标有望改善，估值仍有提升空间，预计2023-2024年归母净利润分别达到944.49 亿元、1047.97 亿元，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济下行超预期，规模扩张速度不及预期，体制机制改革进度不及预期。