事件：公司发布2020年度业绩，实现收入60.2亿人民币，同比增长5.2%略低于我们的预期，主要源自传统BSS业务因为疫情特殊影响出现轻微下滑，而三项新业务（OSS、垂直行业/企业上云、数字化运营Daas）合计营收同比大幅增长107%至7.8亿元、占比扩大至13%；毛利率同比提升1.1个百分点至38.3%，驱动净利润增长超出我们预期，实现净利润6.6亿元人民币，同比增长62%。
运营商业务平稳增长，非运营商市场拓展驱动未来业绩双位数增长：20年公司来自电信运营商的收入为57亿元，同比增长4%，占比下降至95%；第一大客户中移动贡献收入延续快速增长，实现收入38亿，同比增长15%，收入占比达64%；而联通、电信客户贡献收入体量在20年分别同比下降8%/17%，源自运营商IT网络投入节奏差异影响。20年公司来自非运营商市场的收入为3.0亿元，同比增长33%，占比扩大至5%，基于传统BSS及OSS市场空间及公司份额存在提升天花板，我们预计公司运营商业务保持低个位数的平稳增长，未来依靠垂直行业/企业上云、DaaS数字化运营两类新业务并行拓展非运营商市场客户，有望驱动整体业绩实现可持续的双位数增长，我们预计20-25年收入CAGR 13%。
DaaS业务发展驱动其由项目型升级为平台型公司，远期估值体系切换提供估值想象空间：公司云业务转型主要两大方向：1）Daas数字化运营；2）垂直行业/企业上云。受益中国云计算行业整体高速成长红利，以自身垂直行业定制化应用、云端价值运营、研发中台能力为立足点，绑定运营商DICT战略共同拓展，基于中移动深度战略合作关系占据底层数据资源优势，公司云业务有望实现高速增长，我们预计DaaS业务、垂直行业/企业上云业务收入20-25E CAGR分别为54%/33%，25年收入占比有望扩大至28%/7%。
盈利预测、估值与评级：基于公司传统业务效率提升驱动毛利率提升超预期，分别上调21-22年净利润预测3%/1%至7.55/8.46亿元人民币，对应同比增速分别为14%/12%，公司业务结构及商业模式与港股软件企业可比性较低、与A股同业可比性更强；参考港股软件企业中软国际21年16倍PE，A股同业东方国信21年13倍PE，公司在电信软件市场位势、技术研发中台能力优于A股东方国信，最新价对应21年11倍PE具备估值安全边际，业绩稳健增长兑现以及稳定分红机制具备一定吸引力，未来Daas业务放量后切换至PS估值法有望打开估值空间，给予21年15倍PE，上调目标价至14.8港币，维持“买入”评级。
风险提示：运营商IT投入下滑；新业务转型不及预期。