业绩回顾
　　2020 亚信科技营收 60.2 亿同比+ 5.2%，以支撑系统（BSS）为主的传统业务收入52.39 亿同比-1.9%，三新业务收入7.8 亿同比上涨 106.5%，其中包括：网络支撑系统（OSS）业务收入2.48 亿元同比增长 114%，数字化运营（DSaaS）业务3.52 亿同比+131.7%，垂直行业及企业上云业务收入1.8 亿同比+63.7%。毛利率由37.2%提升至38.3%，公司经调整净利润 7.37 亿同比+9.6%，经调整净利润率为12.2%。
　　营收及经调整净利润分别较我们的2020 年8 月27 日预测少约1 亿（-1.7%）及多0.36 亿（+5.1%），基本符合预期。公司业务上半年受到新冠肺炎疫情的影响而延迟，随着疫情受控下半年按业务迅速回暖，BSS业务基本收复失地，三新业务发展迅猛，占收入比首次达双位数。预期2021 年恢复双位数的营收增长。
　　电信BSS 市场持续巩固，把握5G 机遇
　　BSS 方面，订单签订和项目交付节受疫情的影响而延迟和放缓，上半年收入 21.15 亿同比-7.7%，下半年收入为31.24 亿同比+2.5%，运营商市场回稳复苏，全年52.39 亿同比-1.9%，基本收复失地。运营商市场客户数量稳中有升，客户留存率超过99%。顺应运营商投资转移趋势，亚信积极寻求与运营商专业公司、政企部门等增量客户的合作机会，战略上这些新公司正处于导入期或业务拓展期，争夺这些专业化公司的新市场能保障BSS 业务增量份额，也为三新业务引流。亚信参与运营商智慧运营，推进业务转型，建设5G SA 计费系统、5G 多量纲计费、 5G 网络切片端到端管理等，基于运营商的资本开支稳定复苏及亚信的市场领导地位，预期公司的 BSS 业务收入在 2021-2022 年期间保持中单位数增长。
　　三新业务拓展略超预期，明星业务初长成
　　2020 年三新业务占收入比13%，增速略超预期。OSS 业务全年收入2.48亿，同比+106.5%，下半年收入为1.92 亿，同比+154%,上半年规划的工作下半年开始实现收入增长，5G OSS 网络智能化产品的省级或集团商用落地点大幅增加，由2020 年的上半年27 个增加到全年的73 个，相较2019 年展开试点运营时的17 个，现在可以说5G OSS 业务初具规模也侧面证明了公司的执行力和行业优势。亚信持续深化BO 域融合，拓展升级5G 网络智能化产品，5G 网络切片行业第一，参与国际标准制定，累计通过19 项国际标准。预期2021 年OSS 业务增速50%-60%，2025 年该业务占收入比约10%。
　　DSaaS 业务全年收入3.51 亿，同比+131.7%，下半年收入为2.45 亿，同比+155%。DSaaS 业务产品和应用场景持续创新，能突破既有的商业模式，可以按结果付费，项目收收费，工具软件收费，SaaS 订阅等。其中以按结果付费模式，完全按照营销订单进行分成结算，某省公司佣金收入超千万，认可度较高的模式将规模化复制推广。另外，随着公域流量的饱和及成本水涨船高，私域流量兴起，2020 年亚信围绕微信生态开展私域流量等项目，全年累计订单达数千万。现有客户版图分布在在银行、保险、政务，工业等领域。预期2021 年DSaaS业务增速40%-50%，2025 年该业务占收入比约20%。
　　垂直行业及企业上云业务全年收入1.8 亿，同比+63.7%，下半年收入为1.12 亿，同比+46.5%。公司持续加大垂直行业及企业上云市场布局，大企业客户数量由 64 个增加 85 个同比 32.8%。垂直行业持续聚焦金融、能源、交通、政务、邮政五大领域，通过亚信的业务优势切入垂直行业，形成企业上云商业需求和机会，寻找与各云厂商的合作空间。大型银行的大数据平台，DevOps 项目及与阿里云合作的东方购物ERP 系统重构项目的成功，将有助该业务的拓展。预期2021年垂直行业及企业上云业务增速达100%以上，2025 年该业务占收入比约20%。
　　构建“一体三环”，助力并购
　　亚信拥有电信运营商、云及5G 厂商以及垂直行业企业等各战略合作伙伴70 多家，初步构建“一体三环”体系，其中“资本环”助力战略协同的投资并购机会，主要是投资有具有核心技术背景或新型运营模式的企业。“战略环” 和“业务环” 则是通过优势互补，合作共赢的模式，使产品或项目能快速转化落地，贡献收入。
　　维持目标价15.86 港元，维持“推荐”评级
　　预测公司2021/2022 年的收入为 68.3/79.3 亿人民币。2021/2022 年毛利率为38.4%/38.5%。2021/2022 年对应归母净利润7.62/ 9.46 亿人民币，经调整期内经营净利润为7.94/ 9.46 亿人民币。2021/2022年经调整EPS 预测为1.03/1.22 港元，现价对应2021/2022 年EPS预测值的市盈率分别为12.13/10.18 倍 。
　　传统的BSS 业务地位稳固，保持行业领导地位，三新业务（ OSS, 数字化运营 , 垂直行业及企业上云业务）开拓迅速，执行力和开拓性也得到了验证，必将成为公司新的增长点，预期占收入比逐年提高至2025 年的50%，CAGR 约 60%。我们维持公司的推荐投资评级不变，给予 22 年13 倍 PE ，目标价 15.86 港元 。
　　风险因素：运营商资本开支及5G 投入不及预期；公司新业务开展不及预期