业绩回顾
　　2021H1 亚信科技营收66.75 亿同比+ 8.4%，以支撑系统（BSS）为主的传统业务收入21.09 亿同比-0.3%，三新业务收入5.53 亿同比上涨140.9%，其中包括：网络支撑系统（OSS）业务收入1.31 亿元同比增长135.8%，数字化运营（DSaaS）业务3.09 亿同比+192%，垂直行业及企业上云业务收入1.13 亿同比+65.7%。毛利率由35.7%同比提升至36.7%,毛利9.97 亿同比+11.6%，公司净利润率由9.3%同比提升至10.3%，净利润2.8 亿同比+20.2%。
　　电信BSS 保持领导地位，全年保持正增长
　　BSS 业务公司继续巩固存量，提升效能，开拓增量为目标，上半年收入21.09 亿，同比下降0.3%，主要由于第三方采购及运营商客户签约订单延迟，故对收入节奏产生时点上的影响，考虑到BSS 业务的在手新签订单同比增长超过10%，全年有望仍保持正增长。BSS 的投资更加以业务价值为导向，以支撑运营商5G 业务为基础，在智慧中台、网格运营、个人、家庭、政企、创新业务的支撑体系进行重点投入，也为三新业务引流。
　　传统BSS 业务成熟，市场提升空间有限，我们預期该业务板块保持低单位数的微增长。
　　三新业务高速拓展，OSS 及DSaaS 业务眼前一亮2021H1 三新业务占收入比20.4%，较2020 年提升7.4pp，符合我们的预期。OSS 业务上半年收入1.31 亿，同比上升140.9%。5G OSS 网络智能化产品在省级运营商或集团商用的覆盖度持续扩大，由2020 年的73 个增加到今年上半年的90 个以上，持续丰富OSS 产品能力以适配客户存量系统的无缝迁移。5G O 域完善的产品体系，加快推动5G 网络切片、中台技术等规模化应用。此外公司也把5G 网络智能化的产品赋能到各个垂直行业，为行业转型提供助力。根据信通院的数据，预测中国运营商OSS市场规模由2021 的44 亿增长至2025 年的55 亿，CAGR6.3%，基于OSS市场中单位平稳增长的假设，及公司OSS 技术和产品影响力行业领先下的优势，我们预期2021/2022 年OSS 业务增速50/40%，2025 年该业务占收入比约7%，2020 至2025 年CGAR26.6%。
　　DSaaS 业务上半年入3.09 亿，同比上升192%。该板块收入增长的动力来自于：一，运营商自身数智化需求的增长。二，政府政务部门的疫情的防控，人口统计等政务需求。三，金融及汽车领域的需求，利用企业微信进行私域流量运营。
　　自2020 年起DSaaS 业务产品和应用场景的创新在持续进行，加之私域流量的兴起，企业对数字化运营的认知和需求也在不断升级，客户群体已由能源、政务、邮政、金融、交通扩大至汽车、互联网。公司与腾讯的企业微信合作，开拓面向大型政企客户的微信市场，利用企业微信为to B 客户围绕微信生态进行私域流量运营，订单转化率是传统渠道的6-7 倍，触达超2 亿+微信粉丝用户，覆盖通信、广电、金融等行业客户百万业务经理。
　　DSaaS 产品一直致力于突破既有的商业收费模式，我们2021 年3 月25 日报告中提到按结果付费模式，完全按照营销订单进行分成结算，将规模化复制推广，现在按结果付费模式初见成效，上半年在一个企业集团中按结果付费的规模已达千万，我们预期该模式将得以成功复制推广。据信通院的数据，预测中国数字化运营市场规模由2021 的610 亿增长至2025 年的1200 亿，CAGR19%，其中政府/金融/电信分别占比26%/13%/7%，基于数字化运营市场低双位增长的假设，及公司DSaaS 产品的领先优势和增长往绩，我们预期2021/2022 年DSaaS业务增速超过60%，2025 年该业务占收入比约22%，2020 至2025 年CGAR45.9%。
　　垂直行业及企业上云业务上半年收1.13 入亿，同比上升65.7%。垂直行业持续聚焦于能源、政务、金融、交通和邮政5 大领域，其中在政务方面构建了“1+N”建设运营一体化方案，“1”指基于亚信科技中台产品的数智化能力，在这个能力基础上为智慧城市设计不同应用的场景。另外，能源方面，积极响应国家政策，推动超过10 个5G 智慧电厂在核电、风电、火电等项目的落地，构建了行业专网。
　　上半年，亚信科技通过华为“CSSP-IaaS 能力认证”，并与腾讯云签署战略合作协议。有利于公司产品在云服务行业的渗透，联合拓展标杆客户，既包括中台数据治理等产品，也包括和云厂商合作帮助企业进行上云，继而伸展做云管平台。公司垂直行业业务方面仍处于探索阶段，上半年的增速较低是因为：一，云事业部去年成立，人员布局调整。二，目标客户行业是大型央企，拓展需要相应的时间流程。
　　据信通院的数据，预测中国私有云市场规模由2021 的968 亿增长至2025 年的2118 亿，CAGR21.8%，预测中国公有云市场规模由2021 的1340 亿增长至2025 年的3460 亿，CAGR28.4%，中国云管理服务（MSP）市场规模由2021 的160 亿增长至2025 年的740 亿，CAGR49%，我们预期2021/2022 年垂直行业及企业上云业务增速约100%，2025 年该业务占收入比约21%，2020 至2025 年CGAR66.4%。
　　目标价港元，维持“推荐”评级
　　预测公司2021/2022/2023 年的收入为66.75/75.6/87.5 亿人民币，毛利率为38.3%/38.3%/38.5%，对应净利润7.32/ 8.5/10.2 亿人民币，EPS 预测为0.95/1.11/1.33 港元，现价对应2021/2022/2023 年EPS 预测值的市盈率分别为13.18/11.35/9.45 倍。
　　传统的BSS 业务今年全年回复正增长，但市场规模已经逼近天花板，未来增长处于低单位数。三新业务（ OSS, DSaaS , 垂直行业及企业上云业务）符合预期，OSS, DsaaS 业务表现亮丽，新增长点验证公司的管理能力及产品的竞争优势，上半年公司加大研发费用的投入至占营收比的16.3%，助力新业务的发展。公司展望2025 年整体收入规模将超过百亿，三新业务的收入占比50%，我们推算2020 至2025收入及EPS 的CAGR 约12.3%/9%，其中三新业务收入的CAGR 约47%，毛利率将随着新业务起飞而改善，我们维持公司的推荐投资评级不变，给予23 年12.5 倍PE ，目标价16.63 港元。
　　风险因素：运营商资本开支及5G 投入不及预期；公司新业务开展不及预期