上半年，整体业绩平稳，数智运营业务重组暂遇阵痛，有望下半年恢复。2023 年上半年，公司实现收入约人民币32.82 亿元，同比增长5.6%。其中：三新业务收入实现约人民币10.91 亿元，同比增长8.7%，占收比约33.3%，传统及BSS 业务继续保持稳定发展，收入同比增长了4%。另外，公司新签订单增长20%，而其中，三新业务新签订单增长70%。
　　三新业务中，数智运营产品线出现同比6%的下滑，主要有两个因素，一个是原传统艾瑞咨询的业务受到消费/互联网等行业大环境的影响；一个是从去年到今年以来的内部重组工作对公司原DSaaS平台业务的影响。收购艾瑞咨询后，公司成立了全资子公司艾瑞数智，所有业务边界都与公司整体业务架构之间做了调整，以前各事业部（比如电信BU）联合打单的方式发生了改变，导致DSaaS 营收出现短期阵痛。公司管理层披露，数智运营产品线的整合已进入尾声，下半年将开始发力，预计全年仍然可以保持两位数的收入增长，2025 年实现20 亿以上收入规模的目标不变。垂直产品线方面，公司继续保持快速增长，特别是能源、交通和政务三大支柱行业保持了高速增长。公司通过标准化产品组合+解决方案的集合能力，在5G 专网、IoT、交通数据枢纽等重大项目中继续保持高景气发展。根据公司披露的数据，截至目前，公司在能源领域的5G 专网的渗透率已达30%，而其他能源领域（风，光，煤电）的渗透率还只有1%，发展潜力巨大。OSS 产品线方面，公司继续保持行业领先地位，上半年电信领域一般收入较少，但仍然实现了15%的同比增长。公司计划到2025 年，三新业务实现50%占比的收入规模，目标不变。
　　构建TAC MaaS 通信认知增强平台。2023 年，公司发布了telcoGPT白皮书，并构建TAC MaaS 通信认知增强平台。该平台就是在通用LLM 大模型之上构建的一个通信行业模型平台，基于电信行业繁杂的各应用场景，赋能类GPT 的AI 能力，比如BI、智能客服，代码生成、电信营销、场景化计费等等。To B 领域的GPT 应用，一定是基于行业数据和特征的子模型来落地，公司在电信领域积淀20余年，积累的行业知识、数据和业务平台将有效助力类GPT 应用在电信行业的落地。
　　估值建议： 我们预测，公司 2023-2025 年营业收入分别为87.01（-2%）/98.33（-2.2%）/109.67（-2.6%）亿元人民币。净利润分别为9.91（-2.4%）/11.29（-3%）/13.17（-4%）亿元人民币，净利润在 2022-2025 期间的 CAGR 为16.9%。我们采用各业务线分别估值后加总的方法进行估值，其中，BSS 业务采用 PE 估值法，其他业务线采用 PS 估值法。考虑BSS 收入低速增长，作为传统电信业务，我们给予5 倍 PE（PEG 为0.3，中国电信港股PEG 为0.66）；DSaaS 业务方面，给予2023 年3 倍PS（原为4 倍）；垂直行业及企业上云（MSP）业务方面，给予2023 年4 倍PS（与原来一致）；OSS 业务方面，给予2023 年5 倍PS（与原来一致）。
　　四个业务线加总，则目标市值为182.64 亿人民币（-12.2%），目标价格为19.53 元人民币/股，对应21.20 港元/股（-16.2%）。（人民币港元汇率按：0.9213），维持“优于大市”评级。
　　根据分业务线估值后的总体 PE 为 18 倍，低于横向可比 ICT 公司的平均 PE 倍数，我们认为公司处于合理估值范围。
　　风险提示：公司BSS 业务出现萎缩影响盈利水平，三项新业务增速不及预期，宏观市场风险加剧，影响公司相关业务所在领域的整体估值水平等负面因素。