投资要点
1、康臣药业（01681.HK）是一家主要从事现代中成药及医用成像对比剂研发、生产及营销的现代化制药企业，公司的业务构成包括康臣药业旗下肾病板块（收入占比54%）、医疗成像板块（收入占比10%）、妇儿板块（收入占比5%）及玉林制药产品系列（收入占比已升至约30%）。
2、公司收购的“中华老字号”企业广西玉林制药，此前由于老国企的管理和经营问题，收入不足4 亿，利润不断下滑。而我们发现玉林制药旗下拥有正骨水、湿毒清、鸡骨草等多个开发潜力很大的OTC 产品，合计市场潜力超过20 亿，是原康臣药业收入的2 倍。
3、康臣2015 年逐步入主玉林制药后进行了强化内部管理、自建销售团队、细化成本控制、增加销售人数（销售团队从70 多人增加到当前约400 人）等一系列改革，成果斐然，收入高速增长，净利润率翻倍提升。我们认为改革的红利将在未来持续释放，借力玉林制药优秀的产品储备，上市公司收入和利润有望在几年内翻倍。
4、中国肾病知晓率仅为5%，潜在空间仍大。公司传统旗舰品种尿毒清是国内治疗早中期慢性肾功能衰竭的唯一国家级中药制剂，龙头地位稳固，产品价格稳定，将继续随行业稳定增长。 公司有望于2018 年3 月纳入港股通，流动性和关注度将大幅提升。公司旗下玉林制药未来有望在A 股单独上市。
5、我们预计公司17-19 年收入分别为16.9 亿、20.2 亿、24.0 亿元人民币，归属上市公司股东净利润分别为3.98 亿、4.74 亿、5.61 亿，对应PE 分别为15.8x、13.2x、11.2x，给予推荐评级。
风险提示：玉林制药产品推广速度不及预期，玉林制药A 股上市进程低于预期，玉林制药旗下产品预估市场空间低于预期，肾病板块增长速度不及预期，行业竞争加剧，行业监管及政策风险，市场风格切换导致估值中枢下移。