2022 年归母净利润符合我们预期，调整后归母净利润高于我们预期公司公布2022 年业绩：2022 年公司实现收入50.41 亿美元，同比-2.12%；归母净利润3.32 亿美元，同比-20.98%；经调整归母净利润3.94亿美元，同比-15.1%。对应2H22，公司实现收入28.09 亿美元，同比-3.51%；归母净利润1.68 亿美元，同比-25.85%；经调整归母净利润2.05亿美元，同比-17.71%。公司归母净利润符合我们预期，调整后归母净利润高于我们预期，主要由于加回一次性奖金科目约3400 万美元。
　　SN 表现优于行业，市占率持续提升：1）公司全年收入表现维持相对稳健，其中SN 分部2H22 实现收入微增，表现优于美国家电卖场零售额2H22 同比-4.3%，亦超过友商SEB、Delonghi、iRobot 2H22 收入同比-3%、-4%、-32%的表现。若以固定汇率计算，公司全年收入同比+0.7%。
　　2）公司欧美市场份额提升逻辑得到持续验证。2022 年公司在美国的清洁电器、食物料理电器市占率分别+2.6ppt、+2.7ppt。在英国，公司吸尘器、电煮锅、油炸锅在2022 年已分别实现32%、60%、43%的高市占率，空气炸锅单品增长亮眼。3）新品方面，公司护发产品、空气净化器、冰淇淋机2022 年美国市场份额同比分别+6.6ppt、+3.4ppt、+36.8ppt。
　　去库存进展顺利，提升投放效率：1）2H22 SN 分部毛利率同比、环比分别-0.3ppt、-4.6ppt，主要由于公司进行折扣促销加快库存去化进程。公司2022 年底库存环比中报-22.8%，去库存进展顺利。2）公司全年广告费用、渠道营销费用同比分别-7.4%、-4.1%，主要由于在美国投放更为审慎，着力提升营销效率。在欧洲，公司继续保持较为激进的营销策略以树立品牌形象，提升品牌知名度。
　　发展趋势
　　拟拆分SN 美国独立上市，有助于估值提升：1）公司于2 月发布公告，预计在2023 年底前完成拟议分拆和拟议分配。分拆后，本公司的股东将同时持有公司和在美国上市SN 的股份。2）我们测算2022 年SN 集团占公司调整后归母净利润约80%；假设该比例维持，且考虑到资本市场波动及发行调整，假设中性情形下美股较港股存在6x 以上P/E 估值溢价，我们测算SN 美国上市将为公司股东增加约66%估值溢价。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司2023、2024 年归母净利润基本不变。当前股价对应9 倍2023 年市盈率和8 倍2024 年市盈率。维持跑赢行业评级，维持目标价13.10 港元，对应15 倍2023 年市盈率和12 倍2024 年市盈率，较当前股价有63%的上行空间。
　　风险
　　分部公司拟独立上市方案不及预期风险；海外需求波动风险。