预测4Q23 Non-IFRS净利润同比增长9.1%
　　公司或将于3 月中旬发布4Q23 业绩。我们预计4Q23 收入同比下降10.0%至66.84 亿元（Bloomberg一致预期为66.73 亿元），Non-IFRS净利润同比增长9.1%至15.69 亿元（Bloomberg一致预期为15.59 亿元）。
　　关注要点
　　在线音乐收入同比增速或超35%；社交娱乐收入可能环比略降。1）在线音乐：我们预计4Q23 付费用户数或环比净增长300 万至1.06 亿人，付费率为17.8%，在收窄折扣等精细化运营推进下，ARPPU同比提升17.0%至10.41 元/月，维持量价齐升趋势，音乐订阅收入同比增长40.1%至33.11亿元；因免费激励模式持续推进带动广告收入或同比增长，我们预计非订阅音乐收入同比增长25.1%至14.97 亿元。综合预计4Q23 在线音乐收入同比增长35.1%至48.08 亿元。2）社交娱乐：因直播业务调整，我们预计4Q23 社交娱乐收入继续同比下降51.5%至18.76 亿元，但整体影响逐渐消化。综合考虑音乐版权成本优化和社交娱乐业务收入下滑的影响，我们预计4Q23 公司整体毛利率环比提升1ppt至36.7%。
　　经营费用环比或基本稳定，全年盈利能力有望稳健提升。我们认为，公司4Q23 销售费用和管理费用或环比继续维持在相对低的绝对值水平，我们预计4Q23 销售费用同比下降9.5%至2.41 亿元；管理费用亦同比下降4.2%至10.49 亿元。我们预计，在贯彻效率优先的策略下，2023 年全年Non-IFRS净利率有望同比提升4.7ppt至21.5%。
　　音乐精细化运营能力较强，盈利能力或持续释放。当前时点，我们认为公司收入结构愈发健康（我们预计4Q23 音乐业务收入占比72%），利润稳健性有所提升，而音乐行业竞争格局基本稳定，公司行业领先地位或维持，其对于产品和用户的理解深入，在歌曲推荐与分发、会员运营和免费激励模式转化率提升等方面具备精细化运营能力，音乐业务有望维持健康发展势头，而受益于杠杆效应，盈利能力可能进一步释放，具备中长期的发展空间。
　　盈利预测与估值
　　维持盈利预测不变。维持跑赢行业评级和调港/美股目标价33 港元/ 8.6 美元，分别均对应15/12 倍2024/2025 年Non-IFRS P/E，上行空间分别为4.1%/1.1%。目前港股交易于13.8/11.0 倍2024/2025 年Non-IFRS P/E，美股交易于14.4/11.5 倍2024/2025 年Non-IFRS P/E。
　　风险
　　竞争加剧，监管趋紧，付费会员数和社交娱乐收入增长不及预期，内容成本大幅上涨。