4Q23 业绩基本符合我们预期
　　公司公布4Q23 业绩：收入68.93 亿元，同降7.2%，略超我们（66.84 亿元）和市场（67.00 亿元）预期；Non-IFRS 净利润15.75 亿元，同增9.5%，基本符合我们（15.69 亿元）和市场（15.55 亿元）预期。
　　发展趋势
　　在线音乐收入加速增长，成为收入核心驱动力。在线音乐：4Q23 收入50.22亿元，同增41.1%，音乐收入占比达72.9%，已成为整体收入的核心驱动力。
　　音乐MAU 同降4.2%至5.76 亿人，订阅收入同增45.3%至34.33 亿元，其中付费用户数环比增加370 万人至1.07 亿人；ARPPU 同增20.2%至10.7元/月，实现连续7 个季度的环比正增长，主要受益于公司多维度内容与会员的运营能力以及高会员留存率。公司在业绩会上提到，1Q24 付费会员数增长高于预期，2024 年仍优先保证音乐订阅收入稳健增长，季度间付费用户数和ARPPU 间或有平衡。非订阅收入4Q23 同增32.8%至15.89 亿元，其中广告收入同比增长。社交娱乐：4Q23 收入18.71 亿元，同降51.6%，主要系公司调整部分直播互动功能，实施更严格的合规程序并加强风控管理。
　　成本费用控制得力，盈利能力稳健提升。4Q23 毛利率环比提升2.6ppt 至38.3%，主要受益于音乐订阅及广告服务收入增长强劲，以及原创内容占比提升。公司4Q23 销售费用率同比小幅提升0.1ppt 至3.7%；管理费用率为14.7%，同比基本持平，整体经营开支绝对值相对平稳。我们认为，公司具有较强的成本和经营费用控制能力，2023 年整体盈利能力稳健提升。
　　音乐业务具备长足成长空间，2024 年盈利能力有望继续同比提升。公司业绩会提到，未来计划拓展超级会员和IoT 等差异化套餐以提升ARPPU。我们认为，当前音乐ARPPU 10.7 元离连续包月会员刊例价15 元仍有差距，中长期ARPPU 具备提升空间。公司业绩会表示，2024 年毛利率有望同比提升。公司于2023 年3 月21 日宣布5 亿美元回购计划，截至2023 年12月31 日已回购1.745 亿美元，公司在业绩会亦表示正在积极考虑分红的可能性，我们认为公司对其长期健康发展有信心，并且重视投资者回报。
　　盈利预测与估值
　　由于在线音乐收入强劲增长，我们上调2024/2025 年Non-IFRS 净利润预测13.8%/13.0%至72.05/87.50 亿元。当前港股对应15.7/12.3 倍、美股对应15.7/12.4 倍2024/2025 年Non-IFRS P/E。维持跑赢行业评级，考虑盈利预测调整和音乐业务长期发展空间，我们上调港、美股目标价54.8%至51.10 港元、53.5%至 13.2 美元，港、美股均对应20/16 倍2024/2025 年Non-IFRS P/E ，分别有27.8%和27.2%上行空间。
　　风险
　　竞争加剧，监管趋紧，在线音乐业务增长放缓，社交娱乐收入持续承压。