24Q1 公司营业收入 67.7 亿（yoy- 3.4%，qoq-1.8%）。24Q2 我们预期收入达73.8 亿（yoy+1.3%，qoq+9.1%）。24Q1 公司毛利率40.9%（yoy+7.9pp，qoq+2.6pp），主要系音乐订阅和广告服务收入强劲增长，以及原创内容逐渐增加。
Q1 销售费用1.9 亿人民币(yoy-12%, qoq-26.7%)，同比系社交娱乐推广费用下降，但部分被内容推广开支的增加所抵消。Q1 一般行政开支9.5 亿人民币(yoy-6.7%,qoq-6.1%)，主要系人员开支减少。Q1 归母净利润14 亿(yoy+23.9%,qoq+8.9%)；Q1 经调整归母净利润17 亿人民币(yoy+20.8%, qoq+8.2%)。
24Q1 在线音乐服务：50.1 亿（yoy+43.0%, qoq-0.3%），主要系用户对更有吸引力的会员权益、互动的产品功能和丰富的音乐内容的付费意愿上升，从而使得会员收入提升，且广告主更加青睐公司多元化的产品组合和创新的广告形式，广告收入增加。我们预期Q2 收入56.7 亿（yoy+33.5%，qoq+13.3%），我们预期24 年收入为225 亿（yoy+30%）。Q1MAU 5.8 亿(yoy-2.4%, qoq+0.4%)； MPU 1.1 亿(yoy+20.2%, qoq+6.4%)，会员新增创历史新高；ARPPU 10.6 元/月(yoy+15.8%,qoq-0.5%）。我们预期Q2 公司ARPPU 持续提升，音乐付费会员新增达350 万。
24 全年我们预期会员收入达153 亿，同比增长26.7%。
24Q1 社交娱乐服务：17.6 亿（yoy-49.7%, qoq-5.9%）。主要系调整了部分直播互动功能并实施了更严格的合规程序，以及来自其他平台的竞争所致。我们预期Q2收入为17.1 亿（yoy-43.7%，qoq-2.8%），同比主要系23H1 社交娱乐业务仍为高基数。Q1MAU 1.0 亿(yoy-29%, qoq-6.7%)； MPU 0.1 亿(yoy+12.7%, qoq+0%)；ARPPU 73.4 元/月(yoy-55.4%, qoq-5.9%)。
随着在线音乐付费、ARPU 双增，公司音乐会员付费收入在整体结构比重持续提高，利润率端有望持续优化。我们预计 24-26 年公司净利润分别为 66/80/94 亿元(24-25 年原预测值为57/69 亿元，因上调会员付费用户数及毛利率上调盈利预测)。参照可比公司，给予24 年29 倍P/E，目标价61.53 港币(55.97 人民币)，维持“买入”评级。
风险提示
抖音音乐平台上线带来的格局洗牌风险；直播监管风险；直播行业内部竞争加剧风险