24Q2 公司营业收入 71.6 亿（yoy- 1.7%，qoq+ 5.8%）。24Q3 我们预期收入达70 亿（yoy+6.7%，qoq-2.1%）。24Q2 公司毛利率42.04%（yoy+7.77pp，qoq+1.10pp），主要系音乐订阅和广告服务收入强劲增长，原创内容逐渐增加。Q2销售费用2.1 亿人民币(yoy-0.47%, qoq+12.30%)，与去年同期基本持平，公司继续采取以投资回报率为关注重点的方法来管理推广开支。Q2 一般行政开支9.4 亿人民币(yoy-10.15%, qoq-1.16%)，主要系人员开支减少。Q2IFRS 归母净利润17 亿(yoy+29.58%,qoq+18.28%)；Q2non-IFRS 归母净利润19 亿人民币(yoy+22.50%,qoq+9.92%)。
　　24Q2 在线音乐服务：54.2 亿（yoy+27.65%, qoq+8.33%），主要系受益于高品质的内容，具有吸引力的会员权益，优化的用户运营和有效的推广措施。我们预期Q3收入56 亿（yoy+23%，qoq+3.3%），我们预期24 年收入为220 亿（yoy+27%）。Q2MAU 5.7 亿(yoy-3.9%, qoq-1.2%)； MPU 1.17 亿(yoy+17.7%,qoq+3.1%)；ARPPU 10.7 元/月(yoy+9.94%, qoq+0.2%）。我们预期随着SVIP 更高ARPPU 的会员套餐渗透率提升，Q3 公司ARPPU 持续提升，达10.9 元/月，MPU 达1.19 亿。24 全年我们预期会员收入达152 亿（yoy+26%）。
　　24Q2 社交娱乐服务：17.4 亿（yoy-42.84%, qoq-1.42%）。主要系调整了部分直播互动功能并实施了更严格的合规程序，以及来自其他平台的竞争所致。我们预期Q3 收入为14 亿（yoy-30%，qoq-19%），环比下滑主要系公司合规持续缩紧叠加宏观因素导致。Q2MAU 0.93 亿(yoy-32%, qoq-4.1%)； MPU 0.1 亿(yoy+5.33%,qoq-1.25%)； ARPPU 73.3 元/月(yoy-45.7%, qoq-0.2%)。
　　随着在线音乐付费用户、ARPPU 双增，公司在线音乐收入在整体结构比重持续提高，利润率端有望持续优化。我们预计 24-26 年归母净利润分别为67/82/102 亿元(24-26 年原预测值为 66/80/94 亿元，因上调会员ARPPU、毛利率，下调费率调整盈利预测)。参照可比公司，给予24 年25 倍P/E，目标价53.17 港币(48.75 人民币)，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　抖音音乐平台上线带来的格局洗牌风险；直播监管风险；直播行业内部竞争加剧风险