休食行业仍快速扩容，下沉市场&高效业态成为核心引擎。2019-2024年，中国休闲食品饮料行业展现结构性增长动能，GMV从2.9万亿元增至3.7万亿元（CAGR 5.5%），增速略高于食品饮料行业整体水平，凸显其消费刚需与升级潜力。市场分化：下沉市场成为核心引擎，GMV从1.7万亿增至2.3万亿（CAGR 6.5%），显著高于高线市场4.0%的增速，县域及乡镇消费潜力持续释放。
　　鸣鸣很忙：品牌合并打造第一量贩集团。2022-2024年公司收入伴随行业发展迎来突破性增长，2024年突破393亿元，展现强劲规模扩张力。
　　规模效应下，公司2025年前三季度毛利率稳定抬升至9.73%。销售费用率稳定，全流程数字化系统与精准营销降低获客及运营成本。管理费用率稳定下降。近三年经调整净利率环比逐年提升，赵一鸣23年实现盈利、并表后增厚业绩、但净利率低于很忙。门店数高增，2025年前三季度门店数量达到19517家。23年11月合并赵一鸣导致23年全年平均单店下滑、剔除这部分影响后2022-2024年公司平均单店水平稳定上升。
　　从公司门店布局来看，下沉市场为主要开店区域，加盟商带店率逐年提升。鸣鸣很忙通过厂商直供的垂直供应链模式，大幅压缩中间环节成本，实现产品价格较传统超市渠道降低约25%。
　　初探零食量贩业态出海。东南亚零食市场呈现出多元化的品类结构和鲜明的消费升级趋势。1）咸味零食（风味零食） 占据市场主导地位，具有中国特色的创新品类如辣条、魔芋制品和鹌鹑蛋等逐渐走红，在泰国、印尼和越南成为热门零食品类。2）健康化趋势日益明显。2023年，泰国健康零食市场价值达283亿泰铢（约合8.5亿美元），占泰国零食市场的26.9%，且增长率高达11.3%。东南亚零食市场竞争格局呈现明显的区域分化特征，不同国家市场由不同类型的品牌主导。
　　盈利预测与投资评级：预计2025年-2027年公司实现营业收入630.63/816.6/899.29亿元，同比+60.29%/+29.49%/+10.13%，预计2025年-2027年公司实现经调归母净利润25.23/40.83/46.76亿元，同比+176%/+62%/+15%，2025-2027年EPS分别为10.09/17.09/20.77元，对应PE分别为35/21/17x，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：开店不及预期的风险；海外市场波动风险；行业竞争加剧的风险；食品安全的风险；成本波动的风险。