核心观点
　　鸣鸣很忙是国内量贩食饮连锁龙头，引领国内量贩零食行业变革，26 年处在格局改善+同店修复+利润快速释放期。公司通过供应链重构、创新产品开发等方式，丰富了产品组合和重新定义了零售价格体系，致力于满足大众消费者对于优质、平价的零食需求，通过逛店感为顾客提供情绪价值。公司深耕广阔下沉市场，开店天花板至少可达3-3.5 万家，并通过快速跑马圈地实现规模壁垒，打造极致高效的供应链体系，在公司良好管理下的老店生命力旺盛，稳态同店仍有小幅增长，龙头地位强者恒强。
　　摘要
　　鸣鸣很忙核心逻辑：拓品类拓场景+深耕下沉广阔市场+盈利能力提升。量贩零食是时代趋势下产业大变革，渠道向专业化量贩模式集中，其增速远超传统商超渠道，2019-2024 年专卖店GMVCAGR 约14%；同时市场持续下沉，下沉市场无论在规模还是增速上都已成为增长主动力，带动下沉市场消费升级。鸣鸣很忙引领国内量贩零食行业的发展，在成为消费基础设施的同时为消费者打造逛店感，提供平价的情绪价值，当下2026 年处在格局改善+同店修复+利润快速释放期，品类优化、中小品牌出清带动同店修复，龙头强者恒强，中期门店数量3 万以上可期。
　　公司的量贩模式为通过供应链重构、创新产品开发等方式，丰富了产品组合和重新定义了零售价格体系，致力于满足大众消费者对于优质、平价的零食需求。（1）丰富、多元的产品和欢乐、舒适的逛店体验。单店SKU 数量一般不少于1800 款，是同等规模商超中休闲食品饮料产品平均SKU 数量的2 倍，充分满足消费者对多样化的需求。通过灯光、陈列、购物动线等多层次设计，公司在门店端为消费者提供欢乐、舒适的逛店体验，消费者在门店平均停留时间6 分钟，远超便利店。截至2025 年9 月30 日，鸣鸣很忙注册会员超1.8 亿人，过去十二个月会员复购率达77%，显示出较高的用户粘性。（2）产品精选与定制。截至2025 年9月30 日，鸣鸣很忙在库SKU 达3997 个，其中约34%为厂商定制开发，能够更精准匹配消费需求。同时，超38%的产品采用散称称重模式，叠加每月百款新品的迭代节奏，既有效降低了消费者的尝新门槛，也带来了新的体验，并持续吸引复购。（3）重构供应链以提升产品质价比。公司绝大多数产品由厂商直供，并通过门店网络直接面向终端消费者，基于重构的供应链和显著的规模效应，公司的产品在充分保障质量的前提下，平均价格比线下超市渠道的同类产品便宜约25%。
　　盈利预测与投资建议：收入端，中期展望3-3.5 万家门店，26 年单店修复可期。利润端，采购规模效应提升毛利率，费用率优化摊薄，公司中期净利率可达5%+。随着采购规模的扩大和对上游厂商的议价能力增强，公司采购成本有较大优化空间，自有品牌占比提升亦带动毛利率提升。我们预计2025-2027 年公司实现收入645.5/867.3/1003.8 亿元，实现归母净利润23.41/34.07/42.04 亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示
　　1） 行业竞争加剧，有新品牌在资本助力下烧钱打价格战或者有大量品牌进入量贩赛道，各家品牌纷纷为了抢占市占率而大打折扣，使得行业利润水平下降；2） 开店不及预期，以及公司东南亚拓展可能不及预期；3） 零食专营渠道可能会到达峰值，然后增速变缓，行业内激烈的竞争使得单店的效益下降；4） 新品推广不及预期，新推出的产品可能不符合消费者的口味；5） 居民消费力下降，居民对可选食品的购买欲望下降，以家庭为单位的零食的购买减少。