核心观点
　　公司发布2023 年中期业绩公告，23H1 公司实现收入6.49 亿元，同比+22.1%；毛利4.02 亿元，同比+18.6%；净利润1.33 亿元，同比+5.2%，业绩符合我们预期。短期来看，人工关节集采政策执行后，进口替代趋势明显，公司作为国内关节行业龙头，迎来发展拐点。中长期来看，公司在3D 打印领域具有先发优势，标外创新人工关节产品有望快速放量；同时，公司积极布局数字骨科平台（导航系统、手术机器人等）、骨生物材料，未来有望凭借较强的研发能力、渠道优势、品牌优势，维持行业龙头地位。
　　事件
　　公司发布2023 年中期业绩公告
　　2023 年8 月22 日，公司发布2023 年中期业绩公告，2023H1公司实现收入6.49 亿元，同比+22.1%；净利润1.33 亿元，同比+5.2%。EPS 为0.12 元。
　　简评
　　业绩符合预期，集采进一步加速进口替代
　　根据公告，23H1 公司实现收入6.49 亿元，同比+22.1%；毛利4.02 亿元，同比+18.6%；净利润1.33 亿元，同比+5.2%，业绩符合我们预期，利润增速低于收入增速水平，主要是去年同期集采政策尚未完全执行，产品销售单价及毛利水平较高，并且今年上半年公司管理费用率有所提升。今年上半年，全国骨科手术量在一季度下半段快速上升，之后稳定在相对较快的增长水平。集采政策进一步加速进口替代趋势，国产品牌继续扩大市场份额。
　　公司不断推出创新产品，进一步加强了对省级三甲医院的覆盖，并提升了原有产品在这些医院的市场份额。
　　拆分产品来看，23H1 公司髋膝关节产品收入5.53 亿元，同比+21.2%，其中髋关节产品收入3.41 亿元（同比+4.2%），膝关节产品收入2.11 亿元（同比+64.7%），髋膝关节植入量复苏势头明显，单髁等新产品推广进一步拉动了髋膝关节收入的增长；23H1 脊柱及创伤产品收入0.50 亿元，同比+10.8%；23H1 定制化产品及服务0.28 亿元，同比+31.5%；23H1 其他（外科手术器械、医疗灌洗装置及第三方骨科产品）收入0.18 亿元，同比+107.5%。
　　海外市场积极开拓+国内市场份额提升，全年业绩有望实现高速增长23H1 国内收入5.35 亿元，同比+14.5%；海外收入1.13 亿元，同比+78.3%，主要是由于上半年公司积极开拓海外市场，手术量增加所致，公司海外业务布局多年，目前产品已覆盖30 余个国家，海外业务占比稳步提升。
　　展望下半年，关节行业手术量高增长趋势有望延续，公司借助集采执行稳步提升国内市占率，并持续开拓海外市场，有望带动公司业务维持高速增长；且由于去年下半年公司利润基数较低，预计今年下半年净利润同比增速将更为可观。
　　国内领先的骨科关节公司，3D 打印领域先发优势明显公司旗下拥有北京爱康（关节、3D 定制）、常州天衍（关节、工具）、英国JRI（关节、国际市场）、北京理贝尔（脊柱、创伤）四大平台，具有完善的骨科产品线和前瞻的研发布局。国家人工关节集采中，公司初次置换髋膝关节产品全线中标，自2022 年执行人工关节集采政策以来，行业进口替代趋势明显，公司产品以价换量趋势明显，产品进入多家核心三甲医院，提高了中高端市场的占有率。2022 年9 月脊柱类耗材国家层面集采开展，公司理贝尔和爱康两个品牌的脊柱产品均中标，今年3 月全国开始陆续执行脊柱集采中标结果，公司通过领先的3D 打印技术和丰富的产品线，为医生提供更丰富的选择，进入了更多高等级医院，提升了脊柱产品市场份额。
　　公司自2009 年起布局3D 打印植入物产品，建立了iCOS 创新定制平台，能够提供包括术前规划、骨骼模型打印、定制截骨导板、3D 打印定制内植入产品等服务及产品，涵盖关节、脊柱、创伤、骨肿瘤等部位。2023H1，公司定制化产品及服务实现收入0.28 亿元，同比增长31.5%，未来有望持续快速增长。此外，初次髋、膝关节集采后，在翻修、早期干预等标外市场，公司产品布局全面，相关产品有望迎来快速增长阶段。
　　财务指标基本正常，费用控制良好
　　2023H1 公司毛利率为61.9%，同比下降1.8 个百分点，2022 年4 月开始，全国关节植入物集采政策落地执行，集采范围内髋膝关节植入物产品的销售价格下降，价格下降导致毛利率的下降；销售费用率18.1%，同比下降0.5 个百分点，公司积极开展市场开拓，以及进行新产品培训，相关市场费用以及销售人员人工成本有所增加；管理费用率11.6%，同比提升1.4 个百分点，主要是来自于管理人员人工成本的增加以及根据应收账款账龄及余额计提的信用亏损拨备所致；研发费用率10.2%，同比基本持平，公司继续积极进行研发投入、加强研发团队建设、积极推进研发项目及新产品的开发。经营活动所得现金净额为0.14 亿元，同比下降93.3%，预计主要由于公司上半年购买陶瓷、聚乙烯等原材料支付现金，以及应收账款相比2022 年末有所增长。截至2023年6 月30 日，公司流动资产净值为约14.9 亿元，较2022 年末减少约1.4 亿元，主要是公司投入于新的厂房建设。
　　盈利预测与投资评级
　　短期来看，今年择期手术需求有望持续复苏，关节手术量增速预计将高于过去三年平均水平，公司作为国内关节行业龙头，在集采中全线中标，有望迎来发展拐点。中长期来看，关节置换手术在国内渗透仍相对较低，行业仍具有较大成长空间，公司在3D 打印领域具有先发优势，标外创新人工关节产品有望快速放量；同时，公司积极布局导航系统、手术机器人等数字骨科平台及骨生物材料，未来有望凭借较强的研发能力、渠道优势、品牌优势，维持行业龙头地位。
　　预计公司2023-2025 年实现收入分别为13.80、18.01、23.39 亿元，对应增速分别为31.21%、30.49%、29.87%；净利润分别为2.66、3.48、4.52 亿元，对应增速分别为30.15%、30.55%、29.96%，维持“买入”评级。
　　风险分析：
　　1）行业政策变化风险：目前人工关节已经进行了一轮国家层面带量采购，执行周期两年，今年下半年可能进行集采品种续约，续约政策变化可能影响厂家产品的利润率水平；由于医疗行业合规性加强等行业政策因素导致部分地区招标需求延后及新产品推广活动开展受阻，存在我们给的业绩预测可能达不到的风险。2）市场竞争加剧风险：国内人工关节生产厂商较多，不排除部分中小厂商借助集采取得市场份额，导致市场竞争进一步加剧；由于公司的集采中标价格相对不高，公司若不能把握良好的市场竞争策略，需关注放量是否达预期的风险。3）研发进度不及预期风险：公司目前研发布局导航系统、手术机器人等数字骨科平台及骨生物材料，新产品的研发存在不确定性，如果研发进度不及预期，可能将会一定程度上影响公司未来的成长天花板。