投资要点：
　　东方甄选公布1HFY25 收入21.9 亿元，同比下降9.3%；经调整归母净亏损403.9 万元。公司业绩符合我们预期，其收入负增长及亏损均由“与辉同行”直播间剥离带来。
　　直播间剥离影响GMV 增长。受剥离“与辉同行”直播间影响，公司1HFY25GMV48 亿元，同比下降15.8%。GMV 构成中，来自自营产品为17.7 亿元，代销第三方产品为30.3 亿元。剥离“与辉同行”直播间后，公司理顺业务发展思路，推进多直播间，多主播发展模式，新增服饰，生鲜等多个直播间，培养新主播，并细化粉丝需求。8 至11 月来自抖音的GMV 分别为4.59，4.72,5.7 以及7.2 亿元，公司GMV 开始逐步回升。同时公司积极布局微信小店，使其成为货架电商模式的又一重要组成部分。公司FY24 来自微信小店的GMV 仅占总GMV 的1%。未来微信小店的销售放量将助力公司GMV 增长。
　　业务调整导致费用快速上升。由于“与辉同行”剥离公司给予董宇辉个人奖励1.4 亿元，因此行政开支同比大幅增长180.7%至3.92 亿元。同时上半年营销投放较多，导致营销费用同比上升24.3%至4.59 亿元。我们预计而剥离“与辉同行”直播间后，公司各直播间的竞争态势将大幅缓解。因此营销投放的节奏将更为可控。扣除奖励等一次性影响，公司1HFY25 利润率恢复至4.4%，较去年同期下降约13.7 个百分点。
　　维持中性。由于公司积极推进多直播间多主播战略，促成GMV 在剥离“与辉同行”直播间后开始回升。我们维持25 至27 财年经调整归母净利润2.45 亿、3.82 亿及4.4 亿元。我们维持目标价至13.9 港元，维持中性评级。
　　风险提示：东方甄选内容质量下滑，导致用户粘性下降，影响GMV。