大唐新能源（以下简称“公司”）成立于2004 年，是中国最早一批新能源发电企业，也是中国第二大风电运营商。公司于2010 年登陆港交所主板，控股股东为中国五大发电集团之一中国大唐集团。公司发电业务主要位于中国风光资源较好的“三北”地区。截至2022 年底，公司控股装机容量14.2 吉瓦，其中风电装机12.7 吉瓦、光伏装机1.5 吉瓦。
　　我们认为公司的投资亮点在于公司“十四五”期间成长属性的显著提升，这既得益于大唐集团新一轮企业改革所激发的企业活力，也得益于加速推动碳中和背景下，中国“以大代小”老旧风场技改被提上议程给公司资产质量改善带来的广阔前景。
　　近年来，中国大唐集团推行了名为“二次创业”的新一轮改革，旨在重塑集团治理以推动更高质量、更加快速的发展，以配合“十四五”期间加快的能源转型步伐。在“二次创业”改革的推动下，中国大唐集团进一步完善了企业激励机制、明确了集团内部的各项权责边界，解除了许多以往制约公司快速发展的因素。
　　例如，公司过往装机速度较慢，其中一个重要原因是项目审批权限尚未从集团层面下放，且多年以来项目回报率要求显著高于同业。但在“二次创业”的革新下，2023 年公司已将项目回报率要求调整至同业可比水平，且公司也获得了更多项目独立审批的权限，激发了企业成长活力。截至2022 年底，公司在手的新能源项目储备约10 吉瓦，为公司未来装机量的快速增长奠定了较好基础。
　　此外，过往拖累公司快速发展的另一瓶颈问题是老旧风场比例较高，但随着中国政府加速推进老旧风场“以大代小”技改的落实，以及公司越来越多老旧风场到达“以大代小”技改年限，公司资产质量将迎来显著改善。预计到2025 年，公司将有超过4 吉瓦风电运营超过15 年，占目前总风电装机约33%。平均来看，老旧风场“以大代小”技改可提高发电装机至原来的两倍、发电量至原来的三倍。这是因为中国10年前的风场普遍采用单机容量为1.5 兆瓦以下的风机，而目前平均单机容量已达到3 兆瓦，最大可达8兆瓦；新式风机在捕捉风能方面效率也更高，继而能进一步提升单机发电量。此外，由于老风场往往抢占了风资源更优异的区域，而原址改造亦可以使用原有电网等基建设施，因此“以大代小”技改往往相较新建同规模风场有更佳的投资回报率。
　　我们给予公司“买入”评级，目标价3.40 港元。