公司2022H1 业绩符合预期，硅料业务量价齐升盈利大增，新能源电站开发和运营业务稳步增长。基于硅料价格上涨超预期，以及公司扩产进度加快，我们上调其2022-24 年净利润预测至135.0/154.6/110.8 亿元（原预测值为85.4/78.1/71.2 亿元），对应EPS 预测分别为9.44/10.81/7.75 元人民币（折合11.04/12.64 /9.06 港元），现价对应PE 分别为1.9/1.6/2.3 倍。基于2022 年3 倍PE，给予公司目标价33 港元，维持“买入”评级。
　　 上半年业绩符合预期。公司2022H1 实现营收145.76 亿元（+87.2% YoY），归母净利润56.17 亿元（+357.4% YoY）；其中Q2 实现营收78.64 亿元（+61.7%YoY，+17.2% QoQ），归母净利润31.26 亿元（+216.9% YoY，+25.5% QoQ）。
　　公司业绩显著增长，主要得益于硅料盈利大幅提升。
　　 硅料量价齐升，推动盈利大增。公司2022H1 多晶硅业务实现收入103.61 亿元（+193.3% YoY），对应毛利率66.0%（+21.8pcts YoY），受益于硅料价格大涨，公司盈利能力显著增强。公司2022H1 硅料产销量分别为4.62/4.77 万吨（+29%/+36% YoY），吨平均价格/成本分别为21.72/7.39 万元（+118%/+35%YoY），成本上涨主要由于工业硅价格上升。目前公司多晶硅产能约10 万吨，包头10 万吨新产能于Q3 开始逐步投产爬坡，我们预计将于Q4 实现满产，此外新疆准东20 万吨新产能亦有望于2023-2024 年分两期投产。我们预计公司2022/23 年硅料产量有望分别达11/23 万吨以上，且非硅成本持续下降，在2023年硅料价格或将逐步回落的情况下，公司有望实现以量补价，保持业绩稳健增长。
　　 持续推进新能源电站开发建设，毛利率短期明显提升。公司2022H1 电站建设板块实现收入24.59 亿元（-18.0% YoY），收入下降主要由于项目单瓦合同收入下降；而毛利率提升至24.5%（+13.8pcts YoY），主要得益于部分优质项目集中确认，后续或将逐步回落至常规水平。公司2022H1 新获得光伏风电项目指标超2GW，完成并确认收入光伏风电项目装机约1GW；公司规划2022 年新能源项目目标装机2-2.5GW，我们预计下半年进度将明显加速。
　　 风光电站运营规模稳步扩张，电费收益持续增长。公司2022H1 电站运营业务实现收入12.13 亿元（+66.9% YoY），毛利率65.6%（-5.8pcts YoY）。公司2022H1 末持有运营风电、光伏电站装机规模达2.37GW，在建项目约1GW，有望于2022H2 和2023 年陆续并网。下半年公司有望加快自持新能源电站规模扩张，2022 年底装机规模目标为2.5-3GW，预计将继续贡献重要业绩增量。
　　 风险因素：光伏装机需求不及预期；光伏玻璃行业竞争加剧；原材料成本持续上涨；公司扩产进度不及预期等。
　　 投资建议：基于硅料价格上涨超预期，以及公司扩产进度加快，我们上调其2022-24 年净利润预测至135.0/154.6/110.8 亿元（原预测值为85.4/78.1/71.2亿元），对应EPS 预测分别为9.44/10.81/7.75 元（折合11.04/12.64/9.06 港元），现价对应PE 分别为1.9/1.6/2.3 倍。结合当前硅料行业可比公司协鑫科技（3800.HK）、大全能源（600438.SH）、通威股份（600438.SH）2022 年平均PE 估值约8 倍，并考虑公司在港股市场有明显的低流动性折价，基于2022年3 倍PE，给予公司目标价33 港元，维持“买入”评级。