公司发布23 年中报。1H23 公司实现营业总收入174.0 亿元，同比增长19.7%；实现归母净利润47.6 亿元，同比下滑15.3%。
　　多晶硅均价大幅下滑拖累整体收入及盈利能力表现。收入端：分产品看，（1）多晶硅业务：产能释放下，实现收入126.2 亿元，同比增长21.8%；拆分成量价看，销量同比增长约80%，均价同比下降约32%。（2）电站业务：实现收入27.3 亿元，同比增长11.2%，公司加大市场开发力度，风能及光伏电站建设规模扩大。
　　盈利能力：1H23 综合毛利率同比下降11.0%至46.2%，主要原因系多晶硅均价大幅下滑及内蒙古10 万吨多晶硅项目停产检修。费用率方面，销售/管理/研发/财务费用率分别变化-0.6/0.0/-0.3/-0.5pct，至1.4%/2.1%/0.5%/1.8%，变化源于营销推广费用投放管控及借款规模降低等。净利率，1H23 净利率为27.4%，同比下降10.8pct。
　　产能布局：① 持续提升N 型料产量占比，1H23 N 型料产量同比增长6 倍；② 准东20 万吨多晶硅项目一期10 万吨项目已基本建成，预计2023 年底前达产。1H23 停产检修的内蒙古10 万吨多晶硅项目预计23Q4 恢复投产。
　　投资建议。展望2H23，公司内蒙古项目于Q4 停止检修，满产后将带动公司成本下行。从全年及行业整体视角来看，2H23 投产的多晶硅产能相对上半年更多，多晶硅价格或仍有压力；但亦存在结构性机会：N 型硅料应用占比增加下，N/P 型硅料价格分化，而公司积极布局N 型硅料将部分抵消硅料跌价压力。考虑到23-24年行业产能过剩、硅料价格仍有承压，2025 年产能过剩状态或有缓和，我们预计公司2023-2025 年实现EPS 5.0/4.0/6.4 元（此前预测为2022-2024 年EPS 为12.31/12.23/10.12 元）给予3.5 倍PE 估值，对应目标价18.8 港元（此前目标价为28.4 港元），维持“优于大市”评级。
　　风险提示。多晶硅价格下行、N 型组件占比提升不及预期。