结论及建议：
　　致力于成为国际一流生物制药公司，商业化已取得成绩：公司是国内领先的创新药龙头公司，致力于成长为国际一流的生物制药公司。公司研发管线覆盖了肿瘤与综合产品领域（心血管代谢、自身免疫、眼科），截止目前，公司共有16 款产品获批上市，商业化成绩逐步显现。2024 年产品销售营收82 亿元，YOY+44%,并且作为创新药企业首次实现了Non-IFRS利润和EBITDA 转正（2024 年分别为3.3 亿和4.1 亿人民币），25Q1 公司产品销售营收超过24 亿元,YOY 继续增长超40%,主要受益于信迪利单抗等主要产品快速增长推动及新上市药品逐步上量。公司目标2025 年EBITDA 连续第二年转正，2027 年实现20 款商业化产品上市，产品收入达到200 亿人民币。
　　IO 及ADC 类药物具备全球竞争力：（1）自康方生物PD-1/VEGF 击败默沙东的Keytruda，显示出以双抗为代表的第二代IO（免疫治疗）类药物相较第一代以PD-1 单抗为代表IO 药物更好的治疗效果。公司的PD-1/IL-2双抗IBI363 采用双靶点激活及扩增T 细胞，并且采用了α 偏向设计，可减弱系统毒性，在2025 年ASCO 大会上，公司公布了该产品在黑色素瘤、结直肠癌及非小细胞肺癌上的临床进展，均有较好的长期获益趋势，并且展示采用口头报告的形式（一般认为是最高等级的展示形式，体现学术界的认可），我们预计该产品有望在二代IO 的竞争中获得一席之地。
　　（2）公司ADC(抗体偶联药物）产品管线丰富，目前约有10 余款进入临床，其中IBI3009（潜在同类最佳的新型靶向DLL3 ADC）的全球权益在2025 年1 月授权给罗氏，公司获得首付8000 万美金，最高10 亿美元开发和商业化潜在里程碑付款，显示出了大型跨国药企对公司ADC 药物研发的认可。
　　重磅减肥产品玛仕度肽上市：玛仕度肽是全球首个GCG/GLP-1 双受体激动药物，由公司与礼来共同推进的一款减重/糖尿病药物。目前已于6 月底在国内上市（成人肥胖或超重患者长期体重控制适应症）。其48 周减重-18.6%，好于已上市的司美格鲁肽（68 周减重14.9%-17.4%），并且还可在肝脏脂肪代谢方面获益，我们预计后续将为公司贡献较大业绩增速。
　　盈利预测及投资建议： 我们预计公司2025-2027 年分别实现净利3.7/14.3/24.0 亿元，分别实现扭亏、YOY+282%、YOY+68.4%，折合EPS分别为0.22/0.84/1.41 元。目前股价对应的PE 分别367X、96X 和57X，公司研发管线丰富，看好未来增长，维持“买进”的投资建议。
　　风险提示：销售不及预期；研发进度不及预期；药物获批风险；政策风险