事件：公司发布2025 年年度业绩公告，报告期内公司实现营业收入130.42 亿元，同比增长38.4%；实现归母净利润8.14 亿元。
　　商业化产品快速放量，出海BD 持续兑现。公司商业化产品种类较多，截止2026 年3 月公司已有18 款创新药获批上市，多个产品处在快速放量阶段，2025 年公司商业化产品收入达119 亿元，同比增长45%。出海BD 方面，2025 年公司已达成BD 交易累计首付款超16 亿美元，潜在里程碑逾200 亿美元，其中核心品种PD-1/IL-2α双抗IBI363 已授权武田，后续海外临床进展值得关注。
　　PD-1/IL-2α双抗IBI363 后续多个全球临床研究开展值得关注。目前IBI363 已开展IO 耐药鳞状非小细胞肺癌全球多中心3期临床研究，后续IO 耐药非鳞状非小细胞肺癌、一线非小细胞肺癌、一线结直肠癌等多个适应症的全球多中心3 期临床研究开展值得关注。
　　2026 年多个数据读出里程碑事件值得期待。
　　1）肿瘤管线：PD-1/IL-2α双抗IBI363 有望读出IO 初治黑色素瘤中国关键临床2 期数据、一线NSCLC PoC 数据、一线结直肠癌PoC 数据; CLDN18.2 ADC IBI343 有望读出中日多中心3 期临床期中分析数据；
　　2）综合管线：IGF-1R 单抗读出非活动TED 3 期数据；VEGF/C 双抗依莫芙普α读出wAMD 3 期数据、DME PoC 数据；VEGF/ANG2双抗IBI324 读出 wAMD 和DME PoC 数据；口服GLP-1 IBI3032读出肥胖1 期数据。
　　投资建议：我们预计公司2026 年-2028 年的收入分别为174.5亿元、206.7 亿元、254.9 亿元，净利润分别为25.6 亿元、39.0亿元、56.6 亿元；考虑到公司已上市/即将上市产品的放量潜力以及丰富的临床研发管线，我们认为公司未来发展前景可观，维持买入-A 的投资评级，根据DCF 模型给与6 个月目标价113.10港元。
　　风险提示：临床试验进度与数据不及预期的风险，出海进度不及预期的风险，销售放量不及预期的风险。