事项：
　　信达生物发布2025 年年度业绩，报告期内公司实现营业收入130.4 亿元（+38.4%），其中产品收入119.0 亿元（+44.6%）。公司2025 年新增7 款商业化产品，已上市的产品组合已扩大至18 款，其中12 款纳入国家医保，有望2027 年实现超过200 亿元产品收入。公司首次实现全年盈利，IFRS 下归母净利润达8.1 亿元（2024 年为亏损0.95 亿元），Non-IFRS 净利润为17.2 亿元，主要得益于公司产品收入维持高增长。研发开支为26.24 亿元（-2.1%），持续进行战略投入。
　　评论：
　　国际化进程加速，深度参与全球创新药价值链。2025 年公司达成多项重磅战略合作，全年首付款超16 亿美元，总计交易价值220 亿美元，占中国医药BD交易总额>10%。与武田达成全球战略合作，加速新一代IO 及ADC 疗法推向全球市场，Co-Co 模式构建全球研发与商业化能力。与礼来达成第七项战略合作，开创端到端合作新模式，协同推进肿瘤及免疫创新药的全球开发，以全球化视野审视药物全生命周期决策，持续提升自身全球研发竞争力。
　　肿瘤领域具备全球化竞争力。下一代IO 基石疗法IBI363 已启动首项IO 耐药sqNSCLC 全球多中心临床III 期研究，IO 耐药nsqNSCLC 已完成PoC 研究，并正在计划一项新全球多中心临床III 期研究；三线CRC 中国III 期研究计划2026 年启动；IO 初治粘膜/肢端黑色素瘤中国II 期研究进行中；一线肺癌和一线肠癌的PoC 研究进行中。IBI343（CLDN18.2 ADC）三线胃癌中日多中心临床III 期研究预计2026 年读出期中分析结果；三线胰腺癌中国临床III 期研究已于2025 年启动；一线胃癌及一线胰腺癌PoC 临床进行中。
　　综合产品线贡献新增长。减重领域，全球首个且唯一获批的GCG/GLP-1RA 玛仕度肽上市后快速放量，多项NDA 或注册临床进行中；IBI3032（口服GLP-1 小分子）2025Q3 进入中美临床I 期研究，已有超过100 例受试者入组完成给药，预计2026 年将读出临床I 期数据；IBI3042（周制剂口服GLP-1 小分子)2026 年即将IND。眼科领域，IBI324（VEGF/ANG2)在wAMD 和DME 患者中开展的头对头法瑞西单抗的Ib 期临床顶线结果积极；预计2026 年进入全球多中心III 期临床研究。自免领域，IBI3002（TSLP/IL-4Rα)的哮喘中澳I 期临床数据2026 年即将披露，特应性皮炎头对头度普利尤单抗的临床II 期研究进行中。
　　投资建议：创新管线全球竞争力强，多项合作落地助力国际化进程全面提速；看好公司肿瘤领先地位的不断巩固，综合产品线成为新增长引擎。根据最新业绩快报调整盈利预测，我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为176.82、226.72 和279.61 亿元；归母净利润为25.94、30.90 和42.57 亿元（26-27 年前值11.56 和19.34 亿元）。根据创新药管线估值方法，给予公司整体估值1883.16亿港元，对应目标价为108.53 港元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：商业化不达预期、临床进度不达预期、竞争格局变动