事件：小米集团25Q2 营业收入、经调整净利润皆再创新高。收入1,160 亿元，同比+30.5%，连续3 个季度超千亿。经调整利润108 亿元（彭博预期102 亿），同比+75%，连续2 个季度超百亿。业绩略超预期，主要由于1）IoT 业务在国补带动下超预期；2）高值型号SU7Ultra 的交付带动EV 毛利率提升；3）部分被手机业务收入小幅下滑抵消。管理层重申2025年研发费用指引300 亿元（2024 年241 亿），其中 1/4 将投入到 AI。截至6 月底，中国大陆零售门店数量超1.7 万家，海外零售门店数量200 家。
　　手机：Q2 毛利率同环比微降主因产品结构调整及存储涨价，指引全年出货量1.75 亿部。
　　手机收入455 亿元，同比-2%；毛利率11.5%，同比-0.7ppt，主要由于海外市场竞争、毛利率较低的产品收入占比增加、存储成本侧挤压。 ASP 1,073 元，同比-2.7%。根据Canalys数据，出货量42.4 百万台，同比+0.2%，连续8Q 同比增长；份额14.7%，连续20Q 前三。
　　中国出货量10.4 万台，同比+3.6%；份额15.3%。中国高端市场份额持续提升，4-5k 价位份额24.7%（同比+4.5ppt）、5-6k 价位份额15.4%（同比+6.5ppt）。管理层指引，基于智能手机需求增速趋缓，全年出货量目标调整为1.75 亿部，强调重视产品结构多于销量规模。重申“2 亿部”年出货量的中长期目标，AI+OS+芯片为三大核心竞争要素。
　　IoT：Q2 收入增速达45%超预期，毛利率环降主因618 促销。IoT 收入387 亿元（预期361亿），同比+45%；毛利率22.5%，qoq-2.7ppt，除618 促销外无其他压制因素，已连续4Q 维持20%+毛利率。核心SKU 继续表现优异。智能大家电收入创新高，同比+66%；空调出货量超540 万台创新高、同比增长60%+；冰箱出货量超79 万台、同比增长25%+；洗衣机出货量超60 万台，同比增长45%+。平板出货量310 万台，增速42.3%，份额7.8%。
　　2025 年是小米大家电业务的“出海元年”，25H1 已完成东南亚和欧洲市场的销售和服务闭环，Q3 计划开拓非洲和拉美地区市场。
　　电动汽车：毛利率大幅超预期，经营亏损缩减至3 亿元。该业务Q2 收入213 亿元，交付8.13 万辆，ASP 25.37 万元；经营亏损3 亿元（Q1 亏损5 亿元）。毛利率26.4%，qoq+3.3ppt，主要受高ASP 的SU7 Ultra 销售带动。管理层维持全年交付35 万台的指引，25H2 预计实现经营盈利。2027 年进军欧洲市场。
　　维持买入评级。25Q2 业绩在IoT、EV 带动下超预期，上调2025-2027 营收预测4,854/5,972/7,258 亿元（ 前次4,836/5,808/6,889 亿元） 、经调整归母净利润预测436/512/649 亿元（前次427/484/586 亿元）。2025/26 年PE 为29/24X，维持买入评级。
　　催化剂：小米汽车二期工厂产能爬坡、大家电及汽车出海曲线开启、AI+OS+芯片最新进展
风险提示：1）市场竞争风险；2）新产品口碑低于预期