事件：11 月18 日公司发布2025 年Q3 财报，各业务稳步向前，业绩实现强韧增长。其中总营收1131 亿元，连续4 个季度超千亿，同比增长22.3%；经调整净利润113 亿元，同比增长80.9%。11 月24 日，公司创始人、执行董事、董事长、首席执行官兼控股股东雷军于公开市场以每股约38.58 港元的平均价增持共260 万股本公司B 类普通股，彰显长期发展信心。我们评论如下：
　　25Q3 营收及业绩持续稳健增长，总体表现符合预期。25Q3 公司总营收1131亿元，同比+22.3%/环比-2.4%；毛利率22.9%，同比+2.5pct/环比+0.4pct；经调整净利润113 亿元，同比+80.9%/环比+4.4%，其中智能电动汽车及AI等创新业务经营收益7 亿元。公司9 月推出Xiaomi-MiMo-Audio 语音开源大模型并完成语言、多模态和语音的战略布局，11 月推出智能家居未来探索方案Xiaomi Miloco，并于广州车展正式发布Xiaomi HAD 增强版辅助驾驶系统，持续深入AI 端侧多领域布局。
　　手机：25Q3 毛利率同环比小幅下滑，多策略积极应对存储周期影响。25Q3公司手机业务营收460 亿元，同比-3.1%/环比+1.0%；ASP 同环比小幅下滑；毛利率11.1%，同比-0.6pct/环比-0.4pct，主要系零部件价格波动及国内市场竞争加剧所致。Q3 公司智能手机全球出货量同比+0.5%至4330 万部，市占率13.6%稳居全球前三；国内市场市占率16.7%排名第二。公司9 月发布小米17 系列高端机型占比提升，产品结构显著优化。公司调整25 全年出货目标至1.7 亿部；成本方面，预计25Q4 及明年存储涨价影响仍将持续，公司将从产品结构、库存管理、产业链合作等多角度布局以应对成本压力。
　　汽车：Q3 首次实现单季度经营盈利，交付能力持续提升。25Q3 智能电动汽车及AI 等创新业务收入290 亿元，同比+199%/环比+36%。Q3 毛利率环比-0.9pct 至25.5%，主要系核心零部件成本增加及SU7 Ultra 交付占比减小所致。Q3 经营收益7 亿元，首次实现单季度经营盈利，后续有望持续贡献利润增量。公司9/10 月单月交付持续超4 万台，全年完成35 万台交付目标无虞。
　　我们预计购置税补贴影响将于26H1 释放完毕，26/27 年公司新车发布、进军海外节奏依然稳健，持续打开汽车业务中长线空间，关注后续产品交付及新增订单情况。
　　IoT 及互联网：国补退坡等致IoT Q3 收入环比下滑，海外IoT 业务收入创新高；互联网业务毛利率维持较高水平。IoT 方面，25Q3 公司IoT 业务营收276亿元，同比+5.6%/环比-28.8%，其中海外市场同比增速较快，部分被国内智能大家电下滑抵消。本季度可穿戴和全球市场扫地机器人、移动电源、境外市场电动滑板车等产品增速较高，大家电下滑主要系国补退坡及竞争加剧影响。IoT 业务毛利率23.9%，同比+3.1pct/环比+1.4pct，主要系产品结构改善、境外市场收入占比增加驱动。我们认为短期国补节奏、季节性因素不改IoT业务中长线成长趋势，看好出海长期高成长空间。互联网方面，25Q3 营收93.8 亿元创历史新高，同比+10.8%/环比+3.1%，毛利率76.9%，同比-0.5pct/环比+1.5pct。公司互联网用户规模持续扩大，25M9 小米全球月活用户数量同比+8.2%至7.4 亿，三季度广告业务、境外互联网业务收入同比持续增长。
　　维持“强烈推荐”投资评级。小米作为全球智能手机出货前三厂商、全球最大的AIoT 智能硬件平台，我们看好其在AI 加速产业重构过程中的端侧龙头卡位优势。公司手机业务积极推进高端化战略及国际化扩展；IoT 业务有望持续受益于核心自研能力提升和出海广阔空间；互联网业务预计将伴随硬件业务实现持续稳健增长；汽车业务受益于车型矩阵持续完善及生态链的协同效应，看好公司向15-20 年跻身全球前五车厂的目标进军。考虑到存储周期上行、汽车业务潜在竞争加剧及购置税补贴影响，我们下调公司25/26/27 年总营收为4670/5606/6789 亿元，调整后净利润为433/483/682 亿元，当前市值对应PE 为20.4/18.3/13.0 倍；归母净利润469/476/677 亿元，当前市值对应PE为19.4/19.1/13.5 倍。维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济不及预期风险，原材料价格波动风险，高端化不及预期风险，海外业务不及预期风险，智能电动汽车进展不及预期风险。