公司近况
　　合景泰富公告2020 年前五个月销售额同比增长1%至287 亿元。
　　评论
　　重仓粤港澳大湾区和长三角地区，销售进度领先同行。合景泰富2020 年计划推货1700 亿元（同比增长21%），全年销售目标为1030亿元（同比增长20%）。尽管上半年新推货仅占全年新货的30-35%，我们预计上半年销售额能够达到380 亿元左右（同比增长5%），完成全年目标的37%。同时，我们预计年初至今的销售毛利率维持在30%以上（2019 年为32-33%）。
　　城市更新业务进展顺利。截至2019 年底，公司已锁定26 个城市更新项目，潜在可售资源5850 亿元，且项目聚焦广州、佛山和深圳。我们预计今年下半年深圳的一个旧厂项目能够开始供货，且广州的三个项目将启动拆迁，并在明年释放约100 亿元可售货值。
　　充足的已售未结支撑盈利释放。我们预计2020 年核心净利润同比增长22%至63 亿元。2017-2018 年交付延迟导致2019 年底已售未结充裕（达到630 亿元），我们预计其中的60%将在2020 年结算，能够覆盖我们盈利预测的84%。此外，我们预计今年上半年盈利能够实现正增长。
　　物业管理业务迈入快车道。我们预计除了公司自身项目交付以外，公司也将通过积极在广东和浙江进行收并购来实现在管面积的扩张。同时，公司也计划积极拓展增值服务，尤其是通过“一合”
　　平台为商业地产提供增值服务。因此，我们预计2020 年板块盈利增速为40-50%，由此在保守假设下估计板块公允价值分摊至当前流通股对应的每股价值约为2.0 港元。
　　估值建议
　　维持盈利预测和跑赢行业评级。上调目标价11%至15.04 港元（对应6.5 倍2020 年市盈率，23%的NAV 折让和26%的上行空间）以反映市场风险偏好修复。公司目前交易于39%的NAV 折让和5.2倍2020 年市盈率（若不考虑物业管理板块则为4.5 倍）。除了逐渐增强的物业开发增长动能，我们预计物业管理板块的价值释放能够为价值重估提供额外的催化剂。
　　风险
　　房地产和金融政策收紧；2020 年销售额和业绩低于预期；分拆物业管理板块显著延期。