公司1H23 继续推进战略转型，缩减低战略协同性业务，我们预计1H23公司收入将录得同比15-20%下滑，但毛利率的改善有望对冲收入下滑影响，经调整净亏损仍将实现同比减亏。我们预计缩减低战略协同性业务的工作将在年内基本完成，公司收入将在2024E 重回增长，并可在2025E 或更早实现盈亏平衡。维持“持有”评级及20.0 港元目标价。
1H23 业绩前瞻：公司主动缩减低战略协同性业务致收入承压，有望通过毛利率改善继续减亏。收入：1H23 公司继续推进战略转型，缩减低战略协同性业务，我们预计收入将承压，在1H22 低基数下同比仍将出现15-20%下滑；其中F 端（金融客户）或相对更稳健，根据中国平安披露数据，1H23 平安寿险/健康险/产险保费收入稳健增长，同比+9%/+13%+/+5%，利好平安好医生保单嵌套产品销售；毛利率：低战略协同性业务毛利率较低，业务缩减后有望明显提升毛利率水平（2H22 毛利率+8.0pcts），预计1H23 毛利率将继续改善；期间费用率：预计销售、管理费用率同比基本持平，研发费用率因不断强化数字化能力而略有提升；净亏损：预计1H23 毛利率改善有望对冲收入下滑影响，经调整净亏损仍将同比收窄。
2024E 收入有望重回增长轨道，维持2025E 实现盈亏平衡预期。2023年仍是公司战略调整期，我们预计2H23 收入增速有所改善，但全年仍将录得14%的下滑，年内低战略协同性业务加速收缩后，2024E 收入有望重回增长轨道。叠加毛利率的持续改善，我们维持对公司在2025E 实现盈亏平衡的预期，若毛利率及费用率改善幅度较我们当前预期更明显，或有望在2025E 前实现盈亏平衡。
长期增长前景仍广阔，短期静待股价催化剂。公司战略清晰聚焦支付意愿更高的F 端及B 端客户，2022 年公司F 端年付费用户渗透率仅15%（vs 平安集团个人客户数超2 亿），B 端渗透率20%，长期仍有较大发展空间。短期可关注：1）低协同性业务缩减节奏；2）盈亏平衡时点；3）药品管理法实施条例等政策未来出台。
维持“持有”评级及目标价20.0 港元。公司1H23 加速缩减低战略协同性业务为后续轻装上阵做准备，我们预计2023E/24E/25E 收入-14%/+16%/+17%，给予公司3.3x 目标2024E P/S，维持20.0 港元目标价及“持有”评级。目标估值倍数低于3 年历史平均0.6 个标准差。
投资风险：政策变化；B 端/F 端用户获取及战略升级进度不及预期。