低战略协同业务调整基本完成，盈亏平衡更近一步：自2021 年底迈入战略2.0 深化阶段以来，公司加速与平安集团的协同发展，并调整低战略协同业务。2023 年H1，公司低战略协同业务调整基本完成，虽然受此影响，实现营收22.2 亿元（-21.5%），但亏损明显收窄，经调整净利润为-2.5 亿元（-41.7%）。更高毛利率的医疗服务在收入中占比升至47%（同比+7pct），毛利率提升至42.9%，公司整体毛利率提升至32.2%，为自2018 年来的最高水平。我们认为，随着战略调整陆续落地，业务结构不断优化，公司实现盈亏平衡可期。
　　F 端和B 端资源优势明显，有望领跑企业健管新赛道：①F 端战略业务稳健增长，渗透率仍有很大提升空间：F 端客户是指平安集团寿险、产险、健康险、银行等综合金融业务的用户，截至2023 年H1，F 端战略业务实现收入10.78 亿元（+12.6%），过去12 个月付费用户数超过3800 万人（+13.3%），在平安集团近2.29 亿个人金融用户中的渗透率仅为16.6%，未来看好公司持续提升F 端战略业务渗透率。
　　②整合供应方资源，B 端战略业务有望领跑企业健康管理新赛道：截至2023 年H1，公司合作的健康服务供应商合计近10.3 万家，合作体检供应商超2000 家，背靠平安集团丰富的B 端客户（企业客户）资源，公司2022 年推出“易企健康”企业健康管理产品体系，解决企业健康管理痛点。截至2023 年H1，B 端战略业务实现收入4.49 亿元（+88.9%），累计服务企业数1198 家，同比增长449 家，覆盖近390 万企业员工及用户，对平安集团医疗生态圈的企业客户渗透率为2.2%，对生态圈的企业客户员工渗透率为15.6%。丰富客户资源+强供应方整合能力+优质产品服务，公司有望领跑企业健管新赛道。
　　家庭医生服务能力强劲，持续彰显医疗服务核心竞争力。截至2023年H1，公司建立了覆盖22 个科室的约5 万名内外部医生团队，配合强大的AI 实力，提供更优质的医疗健康服务。2022 年10 月，公司以0.98 亿美元收购平安智慧医疗，慢病管理服务能力和AI 实力进一步增强。
　　盈利预测、估值和评级
　　我们预测，2023/2024/2025 年公司实现营业收入46.18 亿/51.84 亿/58.89 亿元，同比增长-25%/12%/14%，归母净利润-4.86 亿/-2.05亿/0.11 亿元，对应EPS 为-0.43/-0.18/0.01 元。我们选用市销率法对公司进行估值，给予公司2024 年3.9 倍PS，目标价19.81 港元，首次覆盖给予公司“增持”评级。
　　风险提示
　　客户拓展不及预期风险；市场竞争加剧风险；政策不确定性风险；商誉减值风险；依赖大股东；关联交易占比较高。