公司2H24 收入同比+11%，扭转了自2022 年以来持续下滑的趋势，令人眼前一亮，但经调整净利率环比有所收窄，未能延续此前持续扩张的态势。我们预计公司2025 年收入可实现低双位数增长，但2024 年公司费用大幅削减以及对养老、AI 等项目的前瞻性投入下，2025 年利润率提升空间或相对有限。此外，平安集团并表后能带来多少额外的业务协同也有待观察。维持“持有”评级，下调目标价至6.6 港元。
　　2H24 收入同比增速恢复至双位数，但经调整净利率环比有所收窄。
　　全年维度，2024 年收入同比+2.9%至人民币48.1 亿元（较Visible Alpha市场预期高约5%），毛利率同比下滑0.6pcts 至31.7%，三大期间费用率同比下滑14pcts，带动经调整净利同比扭亏为盈至人民币1.6 亿元，并实现了经营性现金流首次正流入。其中，2H24 收入同比+11%，扭转了自2022 以来的同比持续下滑趋势，恢复至双位数增长，为此次业绩的核心亮点，但因公司对养老和AI 能力提升的费用投入增加，2H24 经调整净利率环比下降1.8pcts 至2.5%，未能延续此前利润率持续改善的势头。
　　预计2025 年实现收入低双位数增长，但利润率提升或相对有限。我们预计公司2025 年可实现低双位数收入增长，因：1）此前公司收入下滑主要受C 端战略调整拖累，但C 端业务2H24 收入同比基本持平，此外公司在同步推进F-to-C，B-to-C 的转化，C 端对收入的拖累基本消除；2）客户群体拓展（由健康险客户向储蓄险扩展）、ARPU提升、保单客户增长三大因素拉动F 端收入稳健增长；3）B 端2H24起发力企业健康管理业务，短期可维持较高增速。但在利润率层面，考虑到2024 年期间费用大幅削减以及对养老、AI 等项目的前瞻性投入，我们预计2025 年利润率提升空间将相对有限。
　　集团并表后能带来多少额外协同效应仍有待观察。在近期的特别股息发放、要约股权收购完成后，平安集团对公司持股比例上升至53.7%并实现对公司的并表。公司预计未来与平安集团的协同将进一步加强，但考虑到公司此前与集团业务已有较深度的协同（如F 端与集团新增保单用户深度绑定，B 端客户中86%的企业客户来自集团渠道），此次并表能在中短期为公司带来多少额外业务增量仍有待观察。
　　维持“持有”评级，下调目标价至6.6 港元。我们认为公司收入重回增长轨道向投资人传递了积极信号，但考虑到短期利润率提升空间不明朗，及特别股息发放后股数增加摊薄了每股收入，维持“持有”评级，目标价下调至6.6 港元（目标2025E P/S：2.5x）。
　　投资风险：政策变化；收入增速不及预期；盈利能力改善不及预期。