2023H1，公司业绩符合预期，实现收入5.1 亿美元（yoy+11%），核心业务Mintegral 实现收入约5.0 亿美元（yoy+11%），实现经调整净利润894.1 万美元，经调整净利率为1.8%。2023 年5 月，公司Ad-Tech 上线智能出价系统Target ROAS，可以通过预估每个用户的广告价值而更差异化、动态地出价，进而优化广告主投放效果，改善广告平台毛利率。7 月，Mintegral 创单月流水历史新高，我们建议关注Target ROAS 上线后给公司2023H2 及2024 年带来的增长动量，维持“买入”评级。
　　业绩概览：业绩符合预期，费率持续改善。2023H1，公司实现收入5.1 亿美元，同比增长11%，其中Ad-Tech/Mar-Tech 收入占比分别为94.6%/5.4%；实现净收入1.4 亿美元，同比增长22.7%，净收入比率约为27%，同比提升3pcts。毛利润为1.0 亿美元，毛利率为20.3%，同比提升0.6pct。费用方面，公司销售/研发/管理费用分别为2,596/4,203/2,704 万美元，费率分别为5%/8%/5%，同比降低4/3/0pcts。利润端，公司实现净利润852 万美元，净利润率为1.7%，去年同期为2,165 万美元，主要包含出售子公司及头部媒体代理业务4,880 万美元收益，剔除后2022H1 公司净亏损2710 万美元。2023H1，公司实现经调整净利润894.1 万美元，经调整净利率为1.8%。
　　广告技术业务：广告流水稳健增长，ROAS 产品上线推动Mingtegral 单月流水创新高。2023H1，公司广告技术业务实现收入4.98 亿美元，同比增长11.1%，其中Mintegral 实现收入4.7 亿美元，同比增长13.9%；Nativex 实现收入3,098万美元，同比下滑19.4%。Ad-Tech 板块毛利润为9,748 万美元，毛利率为19.5%，同比提升0.5pct。从品类来看，2023H1 Mintegral 中重度游戏/轻度游戏/非游戏品类收入占比分别为29.7%/50.4%/19.9%，同比变化10.5/-9.1/1.4pcts。2023 年5 月，公司上线了智能出价产品Target ROAS，可以通过预估每个用户的广告价值而更差异化、动态地出价，更好地投放效果使得Mintegral 在7 月流水实现单月历史新高。我们认为，Target ROAS 产品的上线有望进一步优化广告主的投放效果，同时也有望推动公司在中重度游戏及非游戏品类的突破。
　　营销技术业务：引入LLM/AIGC 赋能营销创意。2023H1，公司营销技术业务实现收入732 万美元，同比增长10.3%，其中统计与分析/素材管理/广告投放服务/算力优化占比分别为52.6%/33.1%/12.0%/2.3%。营销技术业务毛利润为548万美元，毛利率为74.9%。AI 技术浪潮下，公司正在利用LLM/AIGC 来重构营销相关业务，目前率先引入图像生成及图像处理模型如Stable Diffusion 及MetaSegment Anything 等，并将部分功能上线至Mar-Tech 的Playturbo 素材制作工具中，提升广告主营销内容制作效率。我们认为，公司作为全球领先的营销技术公司，有望借助大模型能力提升广告主营销效率而持续获客，并将营销技术客户转为广告技术客户实现快速变现。
　　风险因素：新垂类收入不及预期的风险；市场竞争加剧毛利水平持续降低的风险；重要客户流失的风险；商誉减值的风险；用户隐私数据监管的风险；技术研发迭代的风险等。
　　盈利预测、估值与评级：我们维持2023-2025 年收入预测为11.2/13.8/16.4 亿美元，同比增长25%/23%/19%；维持2023-2025 年经调整净利润预测为0.24/0.48/0.92 亿美元，同比增长144%/102%/91%。参考Applovin、Unity 等可比公司估值（根据路透一致预期，2024 年平均约35x PE 估值），考虑增速及盈利能力差异，我们给予公司2024 年30x PE（经调整）估值，10%折现率下，对应2023 年目标价6 港元，维持“买入”评级。