2023 年中国心连心的收入约人民币230.7 亿元，同比增长36.0%。归母净利润13.3 亿元，同比增长2.4%；每股盈利1.1 元，每股派息0.25 元。业绩增长符合预期。我们预计2023-2025 公司归母净利润为14.7 亿、19.0 亿和26.0 亿，同比增长11%、29%和37%。维持目标价至6 港元，对应22 年和23 年4.8 倍和3.7 倍预测市盈率，距离现价有52%上涨空间，买入评级。
　　报告摘要
　　尿素与复合肥量价齐升，推动业绩增长。22 年心连心尿素收入68.3 亿，同比增长36%，尿素销量与平均售价提升18%与15%。复合肥收入61.1 亿，同比增长63%，复合肥销量与平均售价提升28%与27%。化肥业务是22 年业绩增长的主驱动力。
　　22 年心连心尿素业务毛利率到达28%，下降3.3 个百分点。毛利率下降主要因为煤炭价格上涨，生产成本增加。复合肥的毛利率达到12.8%，提升0.1 个百分点。我们预计23 年心连心综合毛利率将略有提升，主要因为1.煤炭价格下降，生产成本降低。2.随着经济复苏，对化工产品的需求提升，价格与盈利水平改善。22 年公司的甲醇、糠醇是负的毛利率，二甲醚毛利率仅为1.5%，这种情况不可持续。
　　天欣煤矿即将投产，将有效降低新疆基地生产成本。2 月新疆相关部门已完成了对心连心天欣煤矿的安全设施验收，目前公司正在办理安全生产许可证，预计4 月获批。天欣煤矿已经建成年产能90 万吨，每吨原料成本可以节省约100 元。
　　重研发，重积累，推进化肥产品高端化。心连心一直是中国高效肥的领导者及倡导者，通过产品差异化提升竞争优势，市占率为全国第一。心连心已经形成控失、腐殖酸、聚能网等高效肥系列，高效肥让农民用最少的投入获得更大的产出，让化肥对土壤环境的负面影响降到最低，提升农产品的质量和品质。在研发上，心连心与中科院、农科院、浙江大学等院校合作，建立中国氮肥工业技术研究中心，与巴斯夫、中国工程院院士张福锁等共同开发高效肥产品。目前心连心累计获得授权专利430 项。未来心连心会加大对高效肥的投入，扩大规模，现在拥有复合肥348 万吨，以及50 万吨的在建项目。
　　维持目标价6 港元，买入评级。我们预计2023-2025 公司归母净利润为14.7 亿、19.0 亿和26.0 亿，同比增长11%、29%和37%。维持目标价至6 港元，对应22年和23 年4.8 倍和3.7 倍预测市盈率，距离现价有52%上涨空间，买入评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；疫情加剧；价格不及预期