2023H2 归母净利润同比增长74.75%，公司负债规模下降。公司发布2023 年年报。公司2023 年实现营业收入234.75 亿元，同比增长1.7%，归母净利润11.87 亿元，同比下降10%。2023 年，公司新乡基地70 万吨尿素项目及江西二期DMF 项目顺利投运，新增优质产能进一步释放，提升产品销量。2023 年下半年，公司实现营业收入114.43 亿元，环比下降5.79%，同比上涨5.17%，归母净利润6.41 亿元，环比上涨17.30%，同比上涨74.75%。公司计划派发每股股息人民币0.24 元，派息比例占归母净利润的24.64%。2023 年，公司资产负债率为63.9%，同比下降1.8pct，总负债规模同比下降10 亿元至116 亿元。
　　分产品看：1）成品尿素，2023 年销售收入同比增长1%至68.74亿元，毛利率增长1pct 至29%，出口量同比增长112%。2）复合肥，2023 年销售收入同比增长0.2%至61.3 亿元，毛利率稳定至13%，高效复合肥销量同比增长25%。3）甲醇，2023 年销售收入同比增长2%至23.39 亿元，江西基地吨甲醇综合能耗较行业平均水平低9.3%。4）三聚氰胺，2023 年销售收入同比减少19%至7.84 亿元，毛利率减少20pct 至29%，主要由于海外需求持续疲软，国内市场承压下行，价格下滑明显。5）医药中间体，2023年销售收入同比增加40%至6.16 亿元，主要由于均价及销量分别同比增长14%及23%，毛利率减少4pct 至9%。6）液氨，2023 年销售收入同比增长3%至20.91 亿元，主要由于公司对甲醇生产柔性调节，增加液氨销量，毛利率同比减少11pct 至18%。7）DMF，2023 年销售收入10.47 亿元，销量突破23.1 万吨，市占率进一步提高。8）车用尿素溶液，2023 年销售收入同比下降20%至4.34 亿元，毛利率同比增长6pct 至28%。
　　“大基地+小基地”布局，在建项目稳步推进。在基地建设上，公司在河南、江西、新疆三大基地基础上，建设东北、广西、甘肃、新疆准东四个小基地，进行市场布局，其中东北小基地一期50 万吨复合肥已进入试运行状态。在具体项目建设上，公司计划2024 年完成河南基地50 万吨硝基肥、广西一期30 万吨复合肥、新疆基地6 万吨聚甲醛项目建设，2025 完成江西二期80 万吨合成氨、115 万吨尿素、江西DMF 三期10 万吨建设，2026 年完成新疆准东小基地项目建设。
　　盈利预测与评级。我们预计公司 2024-2026 年EPS 分别为 1.18（维持）、1.28(-11.11%)、1.42 元（新增）。结合可比公司估值及AH 股估值差异，给予公司2024 年4.02 倍PE，对应目标价4.74 元，按照港元兑人民币0.92 汇 率计算，对应目标价为5.16港币（维持），维持“优于大市”评级。
　　风险提示：原材料价格波动，下游需求不及预期，在建项目进度不及预期，宏观经济波动。